天味食品(603317)：业绩持续改善 并购一品味享贡献增量

事件：25Q1-3 公司收入/归母净利润分别为24.11/3.92 亿元（同比+1.98%/-9.30%）；25Q3 公司收入/归母净利润分别为10.20/2.02 亿元（同比+13.79%/8.93%）。公司向港交所递交H 股发行上市申请。

25Q3 持续向好，并购带来增量。25Q3 业绩持续向好，外延并购贡献部分增量；公司Q3 并购一品味享，持有55%股权比例。公司火锅调料/菜谱式调料/香肠腊肉调料/其他收入3.79/4.43/1.45/0.48 亿元（同比+25%/+15%/-22%/+121%），随着火锅调料进入消费旺季，天味食品的火锅调料类产品出货量有明显提升。

线上渠道快速增长，经销商量质齐增。25Q3 公司东部/南部/西部/北部/中部收入为2.66/1.01/3.18/0.67/2.62 亿元（同比+46%/+21%/-0.2%/+13%/+4%）。25Q3 线下渠道/线上渠道收入分别为7.90/2.23 亿元（同比+4%/+61%）；线上维持高增速。25Q3 末经销商同比净增149 家至3278 家，平均经销商收入同比+8%至31 万元/家。

毛利率同比增长，费用投放持续。25Q3 年公司毛利率/净利率同比+1.63/-0.48pct 至40.46%/20.71%；销售费用率/管理费用率/财务费用率同比+3.09/-1.38/+0.06pct 至10.90%/3.81%/0.002%。

投资建议：短期看，公司业绩略有承压；但全年看公司将从产品聚焦、渠道补强、品牌势能、外延增长4 个方面着手力争完成全年目标，利润方面随着收入增长以及规模优势体现，利润率有望提升。长期看，公司有望补充弱势渠道，区域性单品有望贡献增长。我们预计25-27 年营收为35/39/42亿元， 同增2%/10%/9% ； 归母净利润为6.1/6.8/7.5 亿元， 同比-2%/+11%/+11%，对应PE 分别为23X/20X/18X，维持“买入”评级。