妙可蓝多(600882)：品牌破圈 国产替代加速

　　核心要点：

    　　携手蒙牛，龙头地位再夯实

2015 年公司全面转型升级，将业务重心聚焦于奶酪领域确立“聚焦奶酪”发展战略，收购天津妙可蓝多公司和达能乳业上海工厂。2021 年之后与蒙牛订立股份认购协议，通过整合打通产业链上下游、双品牌运作，协同效应显现。2021 年之后，妙可蓝多奶酪市占率稳居市场第一。根据妙可蓝多2023 年年报数据，在2023 年中国奶酪品牌销售额中，妙可蓝多奶酪市场占有率超过35%，奶酪棒市场占有率更超过40%，公司稳居行业第一并持续扩大领先优势。

品牌破圈，成人+B 端市场放量打开增长空间公司坚持“聚焦奶酪”核心战略，构建即食营养、家庭餐桌、餐饮工业三大产品矩阵，SKU 接近百款。

即食营养系列以奶酪棒为核心，逐步切入新场景。2025 年推出“成长酪乳”锁定8–14 岁青少年；同时上市深色调“牛肉+再制奶酪”、奶酪小三角、哪吒IP“奶酪酥酥”等健康零食，切入成人休闲、健身、户外消费场景，实现品牌受众破圈。

餐饮工业系列面向茶饮、烘焙及连锁餐饮提供马苏里拉、奶酪酱、厚乳芝士等定制原料，根据公司2024 年年报，2024 年实现营收13.13 亿元，同比+14.07%，占奶酪板块34.94%，占比扩大，且毛利率呈回升趋势。

量价方面，根据公司2024 年年报，2024 年公司奶酪销量8.03 万吨，同比+39.39%；销售收入37.57 亿元，同比+19.76%；吨价4.68 万元，同比-14.08%，以高性价比加速渗透，形成“量增价优”的良性扩张通道。

我国奶酪处于增量阶段，国产化替代加速推进渗透率低，市场空间大。根据妙可蓝多2022 年年报及中国经营报数据，2022 年全国奶酪零售规模143 亿元，预计2022-2026 年增速将维持在14.5%。根据马上赢及东方财富网，我国奶酪渗透率仍不足乳制品大盘的3%，提升弹性大。

我国人均奶酪消费量远低于全球平均水平，但低基数亦孕育高增长。

    　　根据欧赛斯咨询数据，2021 年中国人均0.2kg，不足全球均值2.3kg 的十分之一；2017-2021 年人均复合增速18.9%，远高于日韩及欧美国家的增速。

行业集中度高，国产替代加速。根据前瞻产业研究院及妙可蓝多2023年年报数据，2023 年CR3 为53.2%、CR5 为64.4%、CR10 为77.1%，龙头妙可蓝多市占率超过35%，连续三年第一，中腰部品牌以低价快速切入，国产替代加速。

    　　投资建议

公司凭产品硬实力稳居市占率首位，多场景破圈提速，增量空间有望再扩大；叠加与蒙牛奶酪深度融合，协同效应进一步增强。我们预计公司2025-2027 年营收分别为54.35、61.93、71.00 亿元，同比增长12.22%、13.94%、14.64%。归母净利润分别为2.41、3.57、4.71 亿元，同比增长112.10%、48.20%、31.86%。EPS 分别为0.47、0.70、0.92 元。维持公司“买入”评级。

    　　风险提示

    　　新品销售不及预期；渠道建设不及预期；消费恢复不及预期；原材料价格波动风险；食品安全问题；市场竞争加剧。