万华化学(600309)：MDI产品景气回暖 锂电材料、新材料加速放量

　　事项：

事件：11 月下旬以来，全球主要聚氨酯企业相继上调MDI 和TDI 产品价格，覆盖多个区域市场。公司12月初以来分别上调拉丁美洲、中东、非洲、土耳其、东南亚、南亚地区MDI 或TDI 价格200-300 美元/吨，匈牙利BC 也宣布对所有MDI 产品涨价300 欧元/吨。

    　　国信化工观点：

1）受海外、国内多装置减产影响，MDI 价格上行：截至12 月15 日，聚合MDI 市场价格上涨至15050 元/吨，较上周上涨100 元/吨，较上月上涨500 元/吨；聚合MDI 市场价格19300 元/吨，较上周下跌200 元/吨，较上月上涨300 元/吨。自12 月8 日起，万华化学上调中东、非洲和土耳其纯MDI、聚合MDI 价格350美元/吨。12 月9 日沙特40 万吨MDI 装置计划2026 年1 月初开始停车检修，预计持续时间1 个月左右；12 月12 日因上游原料氯气供应短缺及设备检修，巴斯夫位于比利时安特卫普年产65 万吨的MDI 装置低负运行，预计将持续低负运行至明年3 月装置检修结束后。万华福建MDI 技改扩能项目预计将于2026 年二季度新增70 万吨产能，万华福建第二套33 万吨TDI 项目预计今年建成投产，届时MDI 和TDI 产能将分别达450 和144 万吨。

2）美国开启降息周期，有望拉动美国地产需求：美联储在2025 年9 月、10 月、12 月分别降息25bp，年内合计降息已达75bp，目前基准利率为3.50%-3.75%区间，并且从12 月1 日起停止缩表。美联储在2026年有望累计降息50bp，基准利率降至3.00%-3.25%区间。美联储降息有望刺激美国住房去库存及销售，开发商重启新房意愿有望增强，带动对于MDI 的需求拉动。

3）公司100 万吨/年乙烯一期装置技改即将完成，有望显著降低成产成本：公司采用乙烷、石脑油混合进料的120 万吨/年的第二套乙烯装置已在2025 年4 月开车成功，采用丙烷进料的第一套乙烯装置6 月起进行进料改造，改造完成后改原料由丙烷变为乙烷，乙烷的价格相对较低、乙烷裂解制乙烯的收率更高、物耗、能耗及碳排放相对较低，公司使用乙烷作为原料可以显著降低成本，同时公司与科威特KPC 合资，锁定低成本原料与海外渠道，有望提高石化业务盈利能力。

4）公司大力发展锂电材料，自研成果加速转化：公司将电池材料业务作为第二增长曲线进行培育，主要聚焦磷酸铁锂、连续石墨化负极业务，第四代磷酸铁锂产品已经实现量产供应，第五代磷酸铁锂产品完成定型首发，2027 年有望实现100 万吨磷酸铁+100 万吨磷酸铁锂产能规模。精细化工方面，公司ADI 业务深化全球化布局以提升抗风险能力，MS 树脂装置已实现规模化生产填补国内高端光学级空白，维生素A 全产业链贯通切入营养健康领域。公司坚持产品差异化战略，受益于新质生产力战略支持及新能源产业需求拉动，高附加值产品矩阵持续完善，为长期增长奠定基础。

5）公司是聚氨酯行业龙头，由于近期聚氨酯价格持续上涨，我们维持公司2025 年并上调公司2026、2027年归母净利润预测为125.6/158.7/176.2 亿元（ 原值为125.6/140.6/143.1 亿元） ， 对应EPS 为4.00/5.05/5.61 元，当前股价对应PE 为18.9/14.9/13.5X，维持“优于大市”评级。

    　　评论：

受海外、国内多装置减产影响，MDI 价格上行截至12 月15 日，聚合MDI 市场价格上涨至15050 元/吨，较上周上涨100 元/吨，较上月上涨500 元/吨；聚合MDI 市场价格19300 元/吨，较上周下跌200 元/吨，较上月上涨300 元/吨。自12 月8 日起，万华化学上调中东、非洲和土耳其纯MDI、聚合MDI 价格350 美元/吨。12 月9 日沙特40 万吨MDI 装置计划2026年1 月初开始停车检修，预计持续时间1 个月左右；12 月12 日因上游原料氯气供应短缺及设备检修，巴斯夫位于比利时安特卫普年产65 万吨的MDI 装置低负运行，预计将持续低负运行至明年3 月装置检修结束后。万华福建MDI 技改扩能项目预计将于2026 年二季度新增70 万吨产能，万华福建第二套33 万吨TDI项目预计今年建成投产，届时MDI 和TDI 产能将分别达450 和144 万吨。

    　　美国开启降息周期，有望拉动美国地产需求

美联储在2025 年9 月、10 月、12 月分别降息25bp，年内合计降息已达75bp，目前基准利率为3.50%-3.75%区间，并且从12 月1 日起停止缩表。美联储在2026 年有望累计降息50bp，基准利率降至3.00%-3.25%区间。美联储降息有望刺激美国住房去库存及销售，开发商重启新房意愿有望增强，带动对于MDI 的需求拉动。

公司100 万吨/年乙烯一期装置技改即将完成，有望显著降低成产成本公司采用乙烷、石脑油混合进料的120 万吨/年的第二套乙烯装置已在2025 年4 月开车成功，采用丙烷进料的第一套乙烯装置6 月起进行进料改造，改造完成后改原料由丙烷变为乙烷，乙烷的价格相对较低、乙烷裂解制乙烯的收率更高、物耗、能耗及碳排放相对较低，公司使用乙烷作为原料可以显著降低成本，同时公司与科威特KPC 合资，锁定低成本原料与海外渠道，有望提高石化业务盈利能力。

    　　公司大力发展锂电材料，自研成果加速转化

公司将电池材料业务作为第二增长曲线进行培育，主要聚焦磷酸铁锂、连续石墨化负极业务，第四代磷酸铁锂产品已经实现量产供应，第五代磷酸铁锂产品完成定型首发，2027 年有望实现100 万吨磷酸铁+100万吨磷酸铁锂产能规模。精细化工方面，公司ADI 业务深化全球化布局以提升抗风险能力，MS 树脂装置已　　实现规模化生产填补国内高端光学级空白，维生素A 全产业链贯通切入营养健康领域。公司坚持产品差异化战略，受益于新质生产力战略支持及新能源产业需求拉动，高附加值产品矩阵持续完善，为长期增长奠定基础。

    　　投资建议

公司是聚氨酯行业龙头，由于近期聚氨酯价格持续上涨，我们维持公司2025 年并上调公司2026、2027 年归母净利润预测为125.6/158.7/176.2 亿元（原值为125.6/140.6/143.1 亿元），对应EPS 为4.00/5.05/5.61元，当前股价对应PE 为18.9/14.9/13.5X，维持“优于大市”评级。

    　　风险提示

    　　项目投产不及预期；原材料价格上涨；下游需求不及预期等。