中国能建(601868)：氢能产业园正式投产运行 积极布局可控核聚变领域

　　本报告导读：

    　　2025Q1~3 归母净利润同减12.4%，2025 年新签合同同增2.9%。中能建松原氢能产业园一期工程正式投产运行，公司积极布局可控核聚变领域。

    　　投资要点：

维持增持。3 季报业绩低于预期，下调预测 2025-2026 年EPS0.21/0.22增3.7/7.2%，预测2027 年EPS 为0.24 增6.0%。维持目标价2.96 元，对应2026 年13.5 倍PE。

2025Q1~3 归母净利润同减12.4%，毛利率减少0.6pct。(1)2025Q1~Q3营收3235.4 亿元同增9.6%(2025Q1~Q3 同增3.0/15.3/10.5%,2024Q1~Q4同增10.0/-6.5/8.2/17.3%) 。2025Q1~Q3 归母净利润31.6 亿元同减12.4%(2025Q1~Q3 同增8.8/-8.5/-56.9%,2024Q1~Q4 同增31.7/-15.2/97.9/-2.5%)；扣非归母净利润26.3 亿元同减7.8%。(2)2025Q1~Q3 毛利率10.9%(-0.6pct)，期间费用率7.7%(-0.6pct)，归母净利率1.0%(-0.2pct)，加权ROE2.7%(-0.6pct)，资产负债率77.8%(+0.2pct)。应收账款975.4 亿元同增1.1%，减值损失15.1 亿元（2024 年同期减值损失13.1 亿元）。

2025Q1~Q3 经营净现金流净流出减少，2025 年新签合同同增2.9%。

(1)2025Q1~Q3 经营净现金流净流出91.1 亿元(2024 年同期净流出125.2亿元) ， 其中Q1~Q3 为-145.1/11.1/42.9 亿元(2024Q1~Q4 为-161.9/16.8/20.0/235.5 亿元)。(2)2025 年新签合同14493.8 亿元同增2.9%（24 年同期同增9.8%）。其中工程建设13464.8 亿元同增5.6%，勘测设计及咨询261.6 亿元同增32.7%，工业制造337.0 亿元同减60.3%。(3)工程建设新签合同中，传统能源2909.5 亿元同减7.0%，新能源及综合智慧能源5925.8 亿元同增6.7%，城市建设2702.5 亿元同增20.2%，综合交通425.9 亿元同增52.8%。(4)勘测设计及咨询新签合同中，传统能源144.8亿元同增1.4%，新能源及综合智慧能源45.7 亿元同增3.9%。(5)境内新签合同10987.1 亿元同增1.1%，境外新签合同3506.7 亿元同增9.1%。

中能建松原氢能产业园一期工程正式投产运行，公司积极布局可控核聚变领域。(1)当前股息率1.1%,2024 年年报分红比例19.2%,2025PE11.2 倍近十年分位数49.5%,PB0.92 倍近十年分位数28.9%。(2)2025 年12 月16日，中能建松原氢能产业园项目一期工程正式投产运行，可实现年产4.5万吨绿氢以及20 万吨绿氨和绿色甲醇的产能。(3)2025 年上半年公司核电业务签约额超过100 亿元。公司重点突破热核聚变发电岛设计等关键技术，推进核聚变用超导磁体、电抗器等核心设备的自主研发。