金龙汽车(600686)：内部整合与出海齐发力 利润提升可期

股权关系理顺，“三龙”开启新篇章：2020 年公司实现对厦门金龙100%直接控股；2024 年12 月公司收购嘉隆集团持有的金旅客车40%股权； 2025年10 月全资子公司厦门金龙所持约63%苏州金龙股权划转至上市公司。至此，公司对三家整车子公司均直接控股，厦门金龙、金旅客车为全资子公司，苏州金龙为65%控股子公司（少数股权为国有资本），股权关系理顺，为内部治理改善扫清了障碍。

子公司资源整合，释放盈利弹性：过去公司三家整车子公司协同水平较低，毛利率偏低。2025 年新任董事长到位以来，公司目标以研发、采购、销售、售后四大中心建设，统筹“三龙”资源，保留各自优势，形成三龙共舞、协同共进、健康发展的良好发展局面。在新管理层领导下，2025 年公司盈利逐步提升。2025 年公司单季度毛利率由一季度的11.8%提升至三季度的13.6%，单车归母净利润由一季度的0.42 万元/车提升至四季度的1.32 万元/车。

客车出口增速快，海外盈利优：据客车信息网，2025 年公司出口3.5 米以上客车3.03 万辆，同比增长34%。2025 年上半年，公司海外毛利率达17%，海外单车毛利达7.1 万元，远高于国内市场。当前，中国客车出海面临机遇，欧洲客车电动化加速，亚非拉新能源客车需求起步，我们看好公司客车出口前景。

投资建议：公司内部整合与出海齐发力，利润提升可期。我们预计公司2025-2027 年实现营业收入242.05/256.93/270.64 亿元， 归母净利润4.63/6.77/8.99 亿元。对应PE 分别为28/19/14 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。