宝立食品(603170)：复调创新+C端轻烹 宝立领航“食”尚

深耕复调二十余载，从单品输出到综合赋能。1）发展历史：宝立食品作为西式复调龙头，2001 年成立以来，发展历程清晰划分为单一品类期（2001-2007 年）、多元扩张期（2008-2017 年）、业务创新期（2018 年-至今）三大发展阶段。公司通过收购厨房阿芬将空刻品牌纳入麾下，切入C端轻烹赛道，同时积极拓展除百胜以外的头部B 端客户，现已成为主营复合调味料、轻烹解决方案、饮品甜点配料三大业务的复调领军企业。2）管理情况：公司为民营控股企业，马驹等一致行动人通过臻品致信、宝钰投资实现稳定控股；管理团队兼具行业深度与跨界经验，为战略执行与创新突破提供坚实保障。3）财务表现：营收利润稳步增长，盈利质量持续优化，公司自2022 年上市以来，2022-2024 年营收CAGR 为14.09%，2025Q1-3 公司实现营业收入21.33 亿元，同比+10.50%，归母净利润1.92亿元，同比+10.59%，整体业绩增长稳健。

复调行业：市场增长速度领跑，行业发展潜力巨大。1）市场规模：复合调味品市场持续增长，2020-2024 年行业收入规模从997 亿元增长至1265亿元，对应CAGR 为6.1%。2）驱动因素：企业端餐饮需求呈现强刚性特征，具体表现为2020-2024 年企业客户收入从588 亿元增至731 亿元，CAGR 为5.6%，个人客户收入从409 亿元增至534 亿元，与企业相比增速更快，二者共同推动行业扩容。3）行业趋势：从B 端来看，依托餐饮企业与食品加工制造商的稳定需求，复合调味品实现多场景渗透与应用率提升；C 端上，餐饮零售化加深，复合调味品向家庭、餐饮、预制菜等场景渗透，2020-2024 年在家餐食市场以18.4%的年均增速扩张，2024 年规模达5000 亿元。未来复调或围绕采购渠道变革、消费者需求多元化、消费场景创新等方向持续发展。

B 端：绑定头部客户共荣，增强资源集聚优势。1）行业：伴随着需求复苏，中国餐饮服务市场规模不断扩大，据艾瑞咨询，2024 年已达5.6 万亿元，2020-2024 年CAGR 达到8.78%。餐饮连锁化率提升与外卖市场增长共同推动餐饮企业对复合调味料需求增加。2）公司：宝立食品依托B 端业务起家，在持续拓展客户矩阵后，不断优化客户结构，B 端红利仍持续释放，目前主要的客户有百胜中国、麦当劳、达美乐、塔斯汀等，主要客户多年来持续发展，支撑公司2022-2024 年复合调味品营收从8.85 亿元增长至12.96 亿元，CAGR 高达21%。

C 端：空刻品牌行业领先，西式轻烹未来可期。1）行业：居家消费催化C端预制菜市场，方便速食行业稳定增长。据艾媒咨询，2019-2024 年中国预制菜行业市场规模从1712 亿元增长至4850 亿元，CAGR 为23.15%，中国方便速食行业市场规模在2016-2024 年从3948 亿元逐步增长至7782 亿元，CAGR 达到8.85%；据观研天下，2020 年中国意面市场规模为148 亿元，2026 年预计将进一步扩容至190 亿元，2020-2026 年CAGR 为5.12%。竞争格局上，方便意面中空刻市占率最为突出，一家独大。2）公司：厨房阿芬从2019 年开始自主研发方便意面，2024 年在宝立领导下专注“西式轻烹”。空刻在天猫、抖音等线上平台实现连续5 年意大利面类目TOP1，不断放大品牌声量；线下公司加速入驻线下商超体系并深化新零售渠道布局，从市场布局上看，目前空刻系列产品进驻全国所有省份，覆盖90%高端KA 门店。产品端，空刻不断推出创意新品，2025 年3 月推出冲泡即食意面，同年12 月速食披萨全新上市。品牌影响力上，空刻荣获“中国意面品牌TOP1”等奖项，声名远扬。整体上，公司轻烹解决方案从2022 年10.09 亿元增长至2024 年11.30 亿元，CAGR 为5.80%，发展前景向好。

投资建议：BC 端携手共赢，市场地位领先。短期看，B 端核心客户门店扩张带来稳定需求，且宝立不断拓展合作公司类型，除百胜中国之外与麦当劳、喜茶等紧密合作。C 端，空刻新品迭代，线上品牌宣传到位，线下渠道拓展，二者相互配合持续贡献增量。长期看，行业渗透率提升与餐饮复苏双重红利下，公司凭借B 端大客户合作与C 端空刻品牌、产品、渠道核心优势，有望实现持续增长。此外，外延式并购是宝立食品实现增长的重要战略方向之一，公司有望进一步扩大规模，稳固行业地位。我们预计2025-2027 年公司归母净利润分别为2.62 亿元/3.00 亿元/3.43 亿元，同比增速分别为+12.44%/+14.30%/+14.46%。考虑行业龙头地位与业务稳定增长，首次覆盖给予“买入”评级。