联影医疗(688271)：营收端延续强劲增长 利润端具改善空间

　　业绩预览

    　　预告盈利同比增长49.60%

公司公告2025 年业绩快报：2025 年收入138.21 亿元（+34.18% YoY），归母净利润18.88 亿元（+49.60% YoY），收入端超我们预期，主要因高端产品放量较好且海外业务保持高增，利润端略低于我们预期，主要因费用端投入超我们预期。

    　　关注要点

招采复苏持续兑现，收入端实现强劲增长。我们估计，国内招采复苏背景下，公司凭借强劲产品力在国内市场占有率持续提升并保持行业领先地位，实现经营质量与盈利能力同步增强。另一方面，结合1-3Q25 海外业务表现，我们判断公司欧洲、北美、亚太以及新兴市场等重点区域或均保持较快增长节奏，国际市场品牌影响力与高端客户渗透率持续提升，全球化布局进一步提速。

利润端稳中有进，关注高端产品及超声产线落地带来的利润改善预期。根据公告，公司2025 年归母净利润18.88 亿元（+49.60% YoY），对应归母净利率约13.7%（+1.4pct YoY）。公司近年来持续推动高端产品研发及市场化销售，我们认为高端产品的落地有助于公司利润水平的逐步改善，助力对集采和竞争导致的中低端产品降价实现对冲，而海外业务的高速发展或亦需要费用端短期持续投入。另一方面，随着2025 年公告光子计数CT及超声产品正式上市，我们建议关注高端产品及超声产线落地后续对利润端带来的改善。

    　　盈利预测与估值

考虑到招采复苏持续兑现，我们上调公司25/26 年收入预测7.2%/6.7%至138.21 亿元/162.94 亿元，首次引入27 年收入预测189.53 亿元；考虑到海外业务高速发展下的费用端投入情况以及新品上市带来的影响，我们下调25 年归母净利润预测3.3%至18.88 亿元，基本维持26 年归母净利润预测24.31 亿元不变，首次引入27 年归母净利润预测29.54 亿元。

综合考虑公司长期发展竞争力兑现和短期板块估值情况，基于DCF（WACC 7.1%，永续增长率2.0%）维持目标价170 元（33%上行空间），维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　行业竞争加剧致降价，海外商业化进展不顺，产品研发失败。