江河集团(601886)：扣非业绩维持高增 海外业务稳步拓展

事件：3 月19 日公司公告2025 年实现营收218.45 亿元，同比-2.5%，归母、扣非净利润分别为6.1、5.95 亿元，同比-4.31%、+42.06%，非经常性损益为0.15 亿，同比减少2.04 亿元。公司Q4 实现收入72.92 亿元，同比+4.4%，归母、扣非净利润为1.53、2.12 亿元，同比-25.42%、+117.96%。

毛利率稳步修复，海外业务拓展有效。分业务来看，2025 年建筑装饰、医疗健康业务实现收入206.29、11.34 亿元，同比-3%、+3.5%，毛利率为16.83%、27.63%，同比+1.27pct、+1.64pct。订单情况，2025 公司累计中标金额约285.39 亿元，同比+5.51%。其中，幕墙与光伏建筑业务中标额实现约191.85 亿元，同比+11.51%；室内装饰与设计业务中标额实现约93.54 亿元，同比-4.98%。2025 年公司海外订单实现约为98.7 亿元，占总订单达35%，同比+30%；其中幕墙海外订单实现68.8 亿元，占幕墙总订单的36%，同比+84%，彰显公司在海外市场的竞争实力以及市场开拓取得的显著成效。

计提增加拖累盈利能力，现金净流入略有减少。2025 年公司综合毛利率为17.24%，同比+1.19pct，期间费用率为10.48%，同比+0.29pct，销售、管理、研发费用率为1.49%、5.35%、2.79%，同比+0.13、-0.14、-0.08pct。

2025 年公司资产和信用减值损失合计5.98 亿元，同比增加1.26 亿元，主要系本期计提应收款项坏账准备增加，公司投资净收益同比增加0.18 亿元，综合影响下公司净利率为2.79%，同比-0.05pct。2025 年公司经营性现金净流入15.45 亿元，同比少流入0.81 亿元，2025 年公司收、付现比分别为104.45%、101.23%，同比-1.56、+0.53pct。

投资建议：2025 年公司累计现金分红5.65 亿元，分红比例达92.83%，当前公司股息率7.27%，此前公司公告未来三年股东回报规划，承诺25-27 年的每一年度以现金方式分配的利润不低于当年度归属于上市公司股东净利润的80%或每股0.45 元的孰高者。我们预计公司2026-2028 年归母净利润为8.0、9.1、10.2 亿元，对应PE 为10.7、9.4、8.4 倍，维持“增持”评级。