招商积余(001914)2025年年报点评：单次减值不改稳健底色 提升分红回馈股东

　　事件描述

    　　公司2025 年实现营收192.7 亿元（+12.2%），归母净利润6.5 亿元（-22.1%），扣非归母净利润6.0 亿元（-24.4%）。

    　　事件评论

单次减值不改稳健底色，业绩表现符合预期。截至2025 年末，公司管理面积3.77 亿平（+3.4%），助力物管分部营收同比+12.8%（其中基础物管/平台增值/专业增值分别同比+6.6%/+0.2%/+48.5%）；资管分部营收同比-0.7%，最终公司全年营收192.7 亿元（+12.2%），仍实现稳健增长。2025 年公司综合毛利率下降0.9pct 至11.1%，其中物管分部毛利率-0.4pct 至10.0%（基础物管/平台增值/专业增值分别同比-0.2/-0.5/-1.1pct 至10.5%/10.0%/8.2%），非住业态基础物管盈利性仍有下滑；资管业务毛利率亦同比-6.9pct至41.2%。费率控制得力，销管财费率均有下降；但处置衡阳中航项目一次性削减归母净利润2.56 亿元，最终公司实现归母净利润6.5 亿元（-22.1%）；如若剔除上述一次性扰动，公司实质归母净利润同比+8.3%，单次减值不改其稳健底色。后续展望方面，内生外拓双轮驱动公司管理规模与营收有望稳健提升，如若经营质效优化业绩端或有更佳表现。

第三方外拓新签年度合同额双位数增长，持续提升住宅业态关注度。公司3.77 亿平在管规模中，住宅业态占比39.1%（+1.4pct），来自第三方占比63.8%（-0.1pct）。2025 年公司新签年度合同额44.8 亿元（+11.2%），其中第三方外拓41.7 亿元（+12.9%），市场化外拓卓有成效。公司市拓在巩固非住优势的同时持续加大住宅业态发力，新签非住/住宅年度合同额分别同比+8.8%/+59.6%至37.0/4.7 亿元。公司在通过总对总、成立合资公司等模式积极外拓的同时，重视激活在管项目的价值潜能，带动新签年度合同额4.91 亿元；持续强化控股股东与集团业务协同，招商局集团与招商蛇口分别协同落地第三方项目新签年度合同额2.8/3.4 亿元，成为公司规模扩张的重要驱动。

专业增值表现亮眼，提升分红比例回馈股东。2025 年公司专业增值营收同比+48.5%，有力拉升了物管分部营收增速，房产经纪、美居业务等均有不错表现。旗下招商商管在管项目73 个，2025 年在管集中商业销售额同比+8.4%；持有物业出租经营短期营收有所下降，但预期通过多维度、精细化运营有望恢复稳健经营。短期业绩受一次性减值影响有所下降，公司主动提升分红比例至41.9%（+11.6pct），保证了现金分红金额仍同比+7.8%；叠加0.7 亿元回购，综合回报率达到52.3%（+20.8pct），彰显央企龙头担当。

物管主业稳健发展，高度重视股东回报。物管主业稳健发展，市场拓展表现依旧亮眼，在巩固非住业态优势地位的同时，住宅市拓持续加码。毛利率短期承压，但相较同业偏低的毛利率或蕴含更大的潜在弹性；重视费效控制提升盈利能力，后续盈利提升值得期待。重视股东回报，通过分红与回购保证较高综合回报率。随着地产周期调整进入下半场，优质物管标的关注度逐渐提升，公司或有望享有一定估值溢价。预计公司2026-2028 年归母净利为9.6/10.4/11.2 亿元，对应当前估值为11.0/10.2/9.5X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

1、公司物管利润率修复进度不及预期；