四方股份(601126)：SST与出海业务有望带来利润弹性

公司2025 年实现营收81.93 亿元（+17.87%yoy），归母净利润8.29 亿元（+15.84%yoy），扣非归母净利润8.00 亿元（+14.64%yoy），业绩持续稳步增长。考虑到公司为国内电网二次设备行业领军者，网内业务稳健增长，网外业务持续突破；固态变压器已推出面向AIDC 领域样机，有望带来新的盈利增长点，看好公司盈利持续向上，维持“买入”评级。

经营管理持续优化，盈利能力稳步提升

公司25 年实现营收81.93 亿元（+17.87%yoy），归母净利润8.29 亿元（+15.84%yoy），其中Q4 实现营收20.62 亿元（+10.99%yoy），归母净利1.25 亿元（+17.42%yoy）。25 年实现毛、净利率30.22%、10.12%，同比-2.11、-0.18pct，毛利率下降主要系产品结构影响。公司25 年期间费用率18.46%，同比-2.05pct，其中销售、管理、财务、研发费用率分别为6.74%、3.66%、-0.57%、8.63%，同比-0.67、-0.92、+0.35、-0.81pct，公司经营管理持续优化，净利率水平维持稳定。

合同金额突破百亿，出海业务高速迈进

公司2025 年新签合同额达到100 亿元，同比增长16.7%。根据公司业绩会，其中输变电业务增速15%；配电业务增速13~14%，快于行业整体增速；发电端业务增速20%（其中：新能源增速超20%、传统电源在10-20%）；工业领域增速14%。从规模占比上来看，发电领域占比45%，电网领域占比43%。国际业务在电力电子、一二次融合产品带动下，新签订单规模达到5 亿元，同比增速达到60%。公司26 年订单目标保持稳健增长，国际业务有望不断突破新区域、保持高速增长。

推出面向AIDC 领域的SST 样机，打开盈利天花板公司目前可以提供交流 10kV~35kV、直流 20kV~60kV 接入，240V~800V直流输出的 SST（固态变压器）系列产品，其效率高达 99%；通过高冗余度模块设计、直流限流技术，供电可靠性高达 99.99%；同时可实现多端直流接入，具备高集成度、易安装等优势，已有多项标杆案例（如东莞巷尾多站合一直流微电网示范工程、宁波慈溪氢电耦合直流微网示范工程、城市配电网柔性互联关键设备技术示范工程、南方电网松山湖中压柔性直流互联示范工程、三峡能源云南光伏电站直流升压示范项目等）。公司目前已经推出面向AIDC 领域的SST 样机，除 SST 之外，还可提供直流断路器、交直流保护装置等，是国内少有的能提供数据中心交直流配电系统一二次关键设备及解决方案的厂家，有望在数据中心领域斩获新的盈利增长点。

    　　盈利预测与估值

我们维持26 年归母净利润预测9.9 亿元，考虑到SST 业务或于2027 年逐步开启示范应用，小幅上调2027 年归母净利润1.7%至11.7（前值11.5）亿元，新增28 年预测14.1 亿元。可比公司26 年Wind 一致预期PE 均值33 倍，考虑到公司 SST 技术国内领先，目前已经推出面向AIDC 领域的SST 样机，且渠道开拓顺利，AIDC 业务具备较高增长空间，给予公司26年45 倍PE，目标价为53.55 元（前值35.7 元，对应26 年30 倍PE），维持“买入”评级。