瑞丰银行(601528)：息差回升增强业绩韧性

瑞丰银行2025 年归母净利润、营业收入、PPOP 分别同比+2.3%、+0.5%、+1.1%，增速较1-9 月-3.6pct、-0.5pct、+0.4pct。2025 年ROE、ROA 分别同比-0.63pct、-0.02pct 至10.20%、0.91%。公司业绩增速波动主要受非息扰动。本次年报业绩亮点包括贷款扩张提速，息差回升，中收大幅增长。

公司战略转型切实有效、业务拓展空间广阔，我们维持买入评级。

    　　规模扩张稳健，息差稳步回升

2025 年末总资产、贷款、存款增速分别为+9.5%、+7.8%、+9.5%，较9月末+0.6pct、+1.0pct、-0.8pct，信贷投放提速，Q4 新增贷款76.6 亿元，主要受开门红营销前置影响，其中Q4 单季度对公、零售、票据分别占比35%、10%、55%。2025 年末存款活期率较9 月末-0.6pct 至22.1%，活期存款比例略有下降。2025 年净息差为1.50%，较上半年提升4bp，其中贷款收益率环比25H1 下行52bp，存款成本率受益于负债成本管控优化37bp，有效对冲资产端下行压力。

    　　中收增长强劲，其他非息波动

2025 年手续费及佣金净收入同比+207.4%，增速较1-9 月+44.7pct，财富管理战略成效显著。其他非息收入同比-22.9%，降幅较前三季度扩大1.7pct，主要受公允价值变动收益减少拖累，债市波动对非息收入形成阶段性冲击。

公司持续推进“一基四箭”区域发展策略，越城与义乌地区快速发展，2025年营收占比分别为14.6%、4.9%。年末资本充足率、核心一级资本充足率分别为13.85%、12.65%，较9 月末-0.20pct、-0.20pct，主要受分红及风险加权资产扩张影响。

    　　资产质量波动，对公整体稳健

2025 年末不良贷款率、拨备覆盖率分别为0.99%、327%，较9 月末+1bp、-19pct，不良率略有波动但拨备仍维持较高水平。拨贷比较H1 末-0.11pct 至3.23%。关注率较H1 末+35bp 至1.96%，前瞻风险有所波动，需关注后续迁徙趋势。对公不良率较H1 末持平于0.41%，资产质量保持稳定，零售不良较H1 末+14bp 至1.99%。从边际指标来看，Q4 年化信用成本0.30%，同比+8bp；Q4 年化不良生成率0.46%，环比提升27bp，关注潜在风险压力。

给予26 年目标PB 0.67 倍

鉴于非息收入波动，我们预测公司2026-2028 年归母净利润分别为20.2/20.8/21.6 亿元（较前值-6%/-8%），同比增速2.5%/3.2%/4.0%，26年BVPS 预测值10.85 元（前值25 年BVPS10.14 元），对应PB 0.51 倍。

可比公司26 年Wind 一致预测PB 均值0.54 倍，公司"一基四箭"战略路径清晰、业务拓展空间广阔，应享受一定估值溢价，给予26 年目标PB 0.67倍，目标价7.27 元（前值25 年目标PB0.70 倍，目标价7.10 元），维持买入评级。

    　　风险提示：政策推进力度不及预期；资产质量恶化超预期。