安徽合力(600761)：关注高油价背景下 锂电叉车海外市占率提升

　　业绩回顾

    　　业绩低于我们预期

公司公布2025 业绩：收入198.19 亿元，同比增长11.35%，归母净利润12.25 亿元，同比下降8.50%。（以上为2024 年业绩调整之后同比），业绩低于预期主要由于投资收益减少。

    　　发展趋势

公司电动叉车增长明显，海外收入表现强劲。2025 年全年电动叉车销量占比由2024 年的65%提升至70%，新能源转型成效显著。2025 年公司国内、出口销量分别同比增长约13.8%/19.6%至24.3/15.1 万台。公司国内收入同比增长4.5%至107.7 亿元，海外收入同比增长20.17%至87.08 亿元，海外需求增速明显。

公司毛利率持续提升，海外拓展带动费用率增长。2025 年公司毛利率同比增长0.2ppt 至23.5%，主要由于海外收入占比提升。

海外毛利率30.1%，同比增长4.3%，国内毛利率17.8%，同比下降3.5%。期间费用率小幅上涨，其中销售、研发费用率同比增长0.5ppt/0.4ppt 至5.5%/6.7%，管理、财务费用同比下降0.1ppt/0.2ppt 至3.20%/-0.07%。受归母净利润同比下降影响，2025 年公司净利率同比下降1.34ppt 至6.18%。

行业电动化增速明显，关注高油价背景下，我国锂电叉车海外市占率提升。据中国工程机械工业协会统计，2025 年销售各类叉车145.18 万台，同比增长12.9%，其中国内同比增长12.6%；出口同比增长13.4%。从车型结构看，电动平衡重乘驾式叉车同比增长23.7%，电动乘驾式仓储叉车同比增长18.8%，内燃平衡重乘驾式叉车同比下滑5.7%，电车增速明显。我们预计公司在海外发达国家市占率约小个位数，关注高油价背景下，我国锂电叉车海外渗透率持续提升机会。

    　　盈利预测与估值

考虑国内需求疲软，我们下调公司2026 EPS 12%至1.50 元，新引入公司2027 年EPS 1.64 元。公司当前股价对应2026/2027年11.8x/10.9x P/E。考虑盈估值切换至2026 年，我们维持目标价24 元，对应2026/2027 年16x /15x P/E，有34.8%上行空间，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　地缘冲突超预期；制造业复苏不及预期；叉车行业竞争加剧。