兴业银锡(000426)2025年报&2026年一季报点评：银锡龙头 盈利能力持续兑现

　　事项：

公司发布2025 年报和2026 年一季报，2025 年公司实现营收55.55 亿元，同比+30.09%；归母净利润17.04 亿元，同比+11.40%；扣非归母净利润17.25 亿元，同比+12.11%，其中第四季度，公司实现营收14.56 亿元，同比+49.48%，环比-10.48%；归母净利润3.40 亿元，同比+47.89%，环比-40.15%。

2026 年一季度，公司实现营业收入21.3 亿元，同比+85.32%，环比+46.3%；归母净利润13.38 亿元，同比+257.32%，环比+293.24%；扣非归母净利润8.9亿元，同比+137.89%，环比+150.8%。

    　　评论：

公司2025 年业绩稳步提升。2025 年，国内锡、铅、锌、银均价分别同比+10%、-2%、-2%、+35%，公司矿产锡、矿产银销量7916 吨、298 吨，分别同比+4%、+42%，叠加锡银价格上涨，公司实现营收55.55 亿元，同比+30.09%，其中矿产银、矿产锡合计占总营收近70%，成为公司业绩的核心支撑，矿产银收入同比大增86.70%，主要受益于宇邦矿业并表及银价上涨，矿产锡收入同比增长16.55%，增速相对温和，主要受上半年银漫矿业停产及品位下降影响，公司全年实现归母净利润17.04 亿元，同比+11.40%。分子公司看，银漫矿业实现净利润13.46 亿元，同比+7%，乾金达实现净利润2.5 亿元，同比增长2.8%。

25 年公司多数矿种产量稳步提升，锡产量因银漫矿业停产出现下滑。2025 年公司生产矿产银301 吨、矿产锡6679 吨、矿产锌6.67 万吨、矿产铅1.9 万吨、矿产铜2381 吨、矿产锑1635 吨，矿产金153 公斤，分别同比+31%、-25%、+12%、+13%、-18%、+21%、+446%，总体看多数矿产品产量稳步提升，其中矿产银产量大幅增长主要受益于年初并表宇邦矿业带来的增量贡献，矿产锡产量同比下滑主要因银漫矿业发生安全事故停产影响，矿产金生产量增加主要受合并增加子公司宇邦矿业及公司子公司博盛矿业金矿石选矿处理量同比增加影响。但从销量看，叠加银漫矿业停产以及宇邦矿业并表后处于整合期，公司在成本端有所承压，毛利率有所回落，2025 年公司毛利率57.59%，同比回落约5.4 个百分点。

公司资源储备跃上新台阶，产能释放进入快车道。2025 年公司完成两项重大战略收购，一是收购宇邦矿业85%股权，宇邦矿业为亚洲第一、全球第五的单体银矿，使公司银金属资源量增至2.98 万吨；二是以子公司兴业黄金（香港）为投资主体收购大西洋锡业100%股权，获得摩洛哥Achmmach 锡矿，使公司锡金属总资源量增至39.16 万吨。根据世界白银协会统计，公司在白银公司中排名位列亚洲第一位、全球第八位。此外，公司银漫矿业297 万吨/年扩建项目已于2025 年1 月取得内蒙古自治区发改委核准批复，建成后矿石处理规模将由165 万吨/年提升至297 万吨/年；宇邦矿业扩产打开长期成长空间，宇邦矿业825 万吨/年扩建工程正在办理开工许可手续，预计年可产白银450 吨。

    　　公司收购的摩洛哥Achmmach 锡矿相当于《矿产资源储量规模划分标准》（DZ/T 0400-2022）5 个大型锡矿床。此外，公司托管控股股东兴业集团旗下布敦银根，大股东资产注入预期明确。

2026Q1 银锡价格大幅上涨叠加投资收益增厚，公司利润大幅增长。2026 年一季度，国内锡、银均价分别同比+49%、+166%，分别环比+28%、+62%，公司矿产银销量86.9 吨，矿产锡销量786 吨，矿产银销量大幅增加，带动一季度实现营业收入21.3 亿元，同比+85.32%，环比+46.3%，其中矿产锡、矿产银营业收入合计占比达77.19%。此外，公司投资收益3.13 亿元，同比增加3.14 亿元，主要受公司转让双源有色60%股权实现投资收益3.21 亿元所致，受投资收益的增厚，公司最终实现归母净利润13.38 亿元，同比+257.32%，环比+293.24%。

投资建议：考虑银锡价格上涨，我们预计公司2026-2028 年实现归母净利润36.5 亿元、39.2 亿元、49.7 亿元（26-27 年前值为23.97 亿元、28.44 亿元），分别同比增长114.3%、7.4%、26.6%。参考可比公司估值及公司自身历史估值情况，我们给予公司2026 年25 倍PE，对应股价为51.4 元，维持“强推”评级。

    　　风险提示：公司项目扩产不及预期；金属价格大幅波动；公司成本大幅提升。