菜百股份(605599)：1Q2026扣非归母净利同比+62% 持续受益于直营及区域红利

事件：（1）菜百股份发布2025 年年报：2025 年公司实现营收288 亿元同比+42%，归母净利润11.3 亿元同比+58%，扣非归母净利润10.3 亿元同比+50%。（2）2026 年一季度业绩：1Q2026 实现营收143 亿元同比+74%，归母净利润4.0 亿元同比+25%，扣非归母净利润4.5 亿元同比+62%。（（3）2025 年度利润分配预案：拟派发现金红利6.07 亿元（含税），占2025 年度归母净利润53.54%。

2025 年业绩拆分：（1）按产品看：2025 年黄金饰品收入59 亿元同比+9%，贵金属投资产品收入210 亿元同比+63%，贵金属文化产品收入16亿元同比-0.4%，钻翠珠宝饰品收入1.6 亿元同比+13%，联营销售佣金1.3 亿元同比-3.3%。（（2）按渠道看：2025 年公司电商子公司实现营业收入67 亿元同比+39.5%。（3）分区域看：2025 年北京市/北京市（总店）/天津市/河北省/陕西省/内蒙古自治区/江苏省/湖北省平均销售增长率分别为62%/31%/36%/48%/45%/38%/-14%/435%，每平米营业面积销售额分别为59/145/35/30/25/39/34/24 万元。

经营亮点：2025 年在黄金饰品方面，公司紧抓消费趋势，积极布局培育轻量化、高供应的硬足金一口价产品，持续优化产品结构；针对贵金属投资类产品，公司面对金价波动，依托对交易策略的科学规划，坚持“以销定采”等动态采购策略，实现了经营风险的稳健管控。

公司充分受益于金价：（1）从毛利率的角度：2025 年公司黄金饰品毛利率19.66%同比+1.15pct，贵金属投资产品毛利率3.76%同比+1.05pct，贵金属文化产品毛利率15.42%同比-0.71pct，钻翠珠宝饰品毛利率29.71%同比-7.5pct。（2）从单克毛利额的角度：2025 年黄金饰品/贵金属文化产品/贵金属投资产品销量各6.5/2.9/30.0 吨，各同比-24%/-18%/+15%；黄金饰品/贵金属文化产品/贵金属投资单克毛利额各179.5/82.8/26.3 元/克，各同比提升61/11/13 元/克。

1Q2026 业绩拆解：收入143 亿元同比+74%，归母净利润4.0 亿元同比+25%，扣非归母净利润4.5 亿元同比+62%；其中毛利10.2 亿元同比+48%，期间费用率2.0%同比-0.73pct。

投资建议：公司为华北黄金珠宝龙头，税改后投资金条份额有望提升，且受益于北京金银珠宝社零高景气。我们预计2026–28 年公司收入各423/521/625 亿元，同比增47%/23%/20%；归母净利润各13.9/15.6/17.1亿元，同比增22.5%/12.4%/9.5%，维持“买入”评级。