太阳纸业(002078)2026Q1点评：业绩超预期 箱板纸表现较优 木浆系韧性较强

　　事件描述

公司2026Q1 实现营收101 亿元（同比+2%），归母净利润9.1 亿元（同比+2%），扣非净利润8.9 亿元（同比+0.4%）；2026Q1 毛利率/归母净利率/扣非净利率14.8%/9.0%/8.8%，同比-1.0/+0.04/-0.1pct；期间费用率同比下降，2026Q1 销售/管理/研发/财务费用率分别为0.4%/2.2%/0.8%/0.9%，同比+0.02/-0.1/-0.1/-0.5pct；2026Q1 经营性净现金流8.2 亿元（同比+561%），收现比为111%（同比+10.5pcts），经营质量提升。

    　　事件评论

26Q1 业绩表现好于预期，预估主因：1）箱板纸吨盈利优于预期，2）文化纸保持盈利韧性，3）外售浆贡献稳定利润。从产销量来看，预估公司保持满产满销且优化销售结构。

箱板纸：产品定位高端叠加老挝成本低位，一季度盈利表现预估较优，二季度环比或有压力，但需观察涨价函落地情况。从主流跟踪价格来看，26Q1 箱板纸纸价环比5%左右下跌，但太阳产品定位高端，同时持续优化销售结构，伴随广西基地新产能顺利达产，预计高端比例提升，同时销量增长带动规模效应显现、摊薄费用，老挝基地受益于美废价格低位，预估盈利水平改善。二季度以来箱板纸价格相对稳定，不过美废有所涨价，老挝基地吨盈利可能环比走弱；近期行业陆续发布提价函，尚未明显落地，需观察5-6 月落实情况，二季度偏淡季，下半年旺季预计表现会更好。

    　　文化纸：保持韧性，一季度吨盈利环比预估微幅改善，二季度预计保持平稳。从主流跟踪价格来看，26Q1 文化纸纸价环比基本持平，预估公司调整结构优化盈利但改善幅度有限。

二季度以来文化纸价格环比小幅下跌，近期行业内发布200 元涨价函，目前尚未落实。

溶解浆：成本上升&需求较弱，一季度吨盈利预估环比下降，二季度受粘胶短纤、棉花涨价带动，溶解浆价格上涨且销量有望提升。从主流跟踪价格来看，26Q1 溶解浆价格先跌后涨，主要系3 月以后下游粘胶（油价上涨推升硫酸等化工品原料涨价）涨价带动，但溶解浆原材料木片价格一季度上涨，预估溶解浆一季度吨盈利环比有所走弱。4 月份溶解浆销量预估环比恢复，且木片价格有所回落，二季度吨盈利有望环比改善。

    　　此外，外售化学浆、化机浆以及生活用纸吨盈利预估保持平稳；淋膜原纸盈利预估承压。

新产能稳步推进：山东颜店14 万吨特种纸项目二期（PM43）已于26 年1 月投产，山东颜店60 万吨漂白化学浆及碱回收等配套项目预计26Q3 试产，山东颜店70 万吨高档箱板纸项目（PM47）预计26Q3 试产。

当前造纸大周期仍在底部，纸价处于历史低位，2026 年起新产能明显减少，叠加全行业“反内卷”潜在催化，造纸有望逐步进入上行周期。太阳纸业具备安全边际和向上弹性，经营韧性持续得到验证，预计2026-2028 年归母净利润分别为36.7/41.2/45.2 亿元，对应PE 为11/10/9X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、行业新产能大幅增加；

    　　2、原材料价格大幅波动。

    　　风险提示

1、行业新产能大幅增加：若行业新增产能持续大幅增加，供需矛盾恶化，供过于求情况出现，将会导致产品价格大幅下降并对公司收入和业绩带来影响。

    　　2、原材料价格大幅波动：原材料价格大幅波动将对成本端产生影响，若原材料价格如木片、浆、能源等价格大幅上涨，会造成成本上升，影响公司盈利。