招商南油(601975)更新报告：成品油运景气传导 补库弹性可期

　　本报告导读：

    　　成品油运2026Q1 景气上行，预计Q2 业绩继续大增超预期，短期区域运力紧缺运价维持高位，中期期待补库驱动景气上行，公司作为远东成品油运龙头有望充分受益。

    　　投资要点：

维持增持。公 司是 A股唯一成品油运标的，全球炼厂东移驱动成品油运过去数年景气上升，并有望保障未来数年供需继续向好。待霍尔木兹海峡恢复通航，成品油运有望展望超预期运价弹性。上调2026-27 年净利预测至19.8/20.4 亿元，新增2028 年预测23.3 亿元。

    　　考虑景气可持续性，给予2026 年15 倍PE，上调目标价至6.30 元。

全球炼厂东移驱动成品油运景气上升，未来数年供需趋势向好。过去数年全球炼厂东移趋势明显，即欧洲澳洲分批永久关停炼厂并自亚洲跨区域进口成品油，驱动成品油运需求较2019 年增长超两成。

    　　2022-24 上半年产能利用率提升且景气上升，船东批量下单新船。

2024 下半年-25 年受新船交付与原油运景气传导影响，成品油运景气有所回落，值得注意的是，2025 年MR 运价中枢已逐季回升。考虑欧洲计划2030 年之前将继续逐步关停炼厂，全球炼厂东移将继续驱动成品油运需求增长。目前成品油轮在手订单占比18%，而20 岁以上老船占比近20%，未来数年船厂产能瓶颈将保障供给刚性持续。

公司2026Q1 扣非净利同比增长25%，继续跑赢行业。公司2026Q1归母净利同比大增超五成至4.3 亿元，扣非净利同比增长近25%。

1）2026Q1 成品油运价中枢同比低基数显著回升。2025-26Q1 单季业绩对应MR 澳新线TCE 为1.8/2.0/2.2/2.4/2.5 万美元，且公司通过内外贸兼营及灵活摆位持续跑赢行业。2）2026Q1 公司处置4 艘老旧MR 船舶，优化船队运力结构，并形成资产处置收益约0.8 亿元。

待海峡通航补库开启，有望展望超预期运价弹性。1）成品油运受原油运景气传导。受霍尔木兹海峡通行受阻影响，全球原油海运出口量缩减超一成，且约15%的成品油贸易被迫中断。亚洲原油进口影响最为直接显著，炼厂开工率降低与成品油出口缩减直接影响东向需求。受益于原油运景气高企及批量LR2 洗舱转运原油，西向运价一度飙升并带动东向运价中枢上升。2）随着美伊进入谈判博弈阶段，市场对霍尔木兹海峡恢复通航预期提升。过去两个多月全球经历持续去库，并显著影响炼厂开工率。若未来海峡恢复通航，预计全球原油与成品油均将开启一轮较为持续的补库周期。炼厂开工率将修复，成品油贸易将恢复并增长，若叠加成品油轮转运原油导致的效率损失，成品油运市场将有望展望超预期的运价弹性。

风险提示。经济波动、地缘形势、制裁与环保措施执行不及预期等。