招商蛇口(001979)：业绩符合预期 全年业绩有望正增长

业绩符合预期，单季度扭亏为盈。根据公司业绩预告，26H1 归母净利润5.0-6.5 亿元，均值5.75亿元，同比-60.3%，26H1 扣非净利润0.5-0.7 亿元，均值0.6 亿元，同比-93.8%；单季度来看，26Q2 归母净利润按区间中值计算为5.36 亿元，同比-46.6%，26Q2 扣非净利润按区间中值计算为4.35 亿元，同比-24.4%。单季度扭亏为盈。

业绩下滑主要有两方面原因。26H1 业绩下滑原因，一是毛利率下行，25H1 毛利率14.4%，26Q1毛利率仅10.2%，预计全年毛利率落在10-13%区间，同比回落；二是25H1 投资收益5.85 亿元，包括5.1 亿元股权处置收益，投资收益基数较高。

上半年销售同比增长8%。根据公司经营公告，26H1 招商蛇口销售金额962.5 亿元，同比+8.3%，销售面积305.2 万方，同比-8.9%，销售均价3.15 万元/平，同比+18.9%。其中6 月单月销售金额202.1 亿元，同比-7.1%，较3-5 月增速有所回落，全年有望维持销售规模的稳定。

上半年拿地力度19%。根据公司经营公告，26H1 招商蛇口获取8 个项目，总拿地金额184 亿元，拿地力度19%，总拿地货值303 亿元，拿地货值/销售金额为31%，权益拿地金额155 亿元，权益比例84%，较25 年提升32pct。上半年拿地城市集中在上海、杭州、北京、郑州4 城，楼面价3.7万元/平，货值均价6.1 万元/平，拿地能级提升，平均拿地毛利率22.2%（根据项目可比价格测算），杭州项目快周转利润率偏低。

盈利预测和投资建议。展望全年业绩， REITs 扩募有望年内落地，若下半年价格企稳，减值规模预计减少，全年有机会实现业绩的正增长，我们预计26-27 年公司归母净利润15、40 亿元，同比+50%、+161%。合理价值方面，招商蛇口NAV 测算1159 亿元，按照0.8xNAV 对应合理价值10.29 元/股，维持“买入”评级。