铁龙物流(600125)：特种箱业务高增长 估值有望修复

　　特种箱业务有望高增长

2018-25 年特种箱业务收入、毛利润CAGR 达10%、15%，毛利率由20%提升至27%，特种箱保有量CAGR 达9%，其中干散货箱、罐箱、钢卷箱CAGR 达9%、6%、61%，特种箱发送量CAGR 达8%，其中干散货箱、罐箱、钢卷箱CAGR 达4%、15%、62%。公转铁、散改集、多式联运、海铁联运有望推动特种箱运输需求增长。伴随中国氧化铝产量持续增长、车辆制造、运输设备和电子等行业对卷钢需求大增、铁路危险货物运输量占全国危险货物运输总量比例较低，预计氧化铝、卷钢、化工品等铁路特种箱运输需求增长空间或较大。罐箱价格远高于干货箱，罐箱的单箱利润或高于干货箱；罐箱发送量占比和周转次数提升带动特种箱业务毛利率大增。罐箱发送量向好、品种有望拓展，特种箱业务毛利率有望保持高位。

    　　其他业务规模有望收缩

2020-25 年铁路货运及临港物流业务到发量/营口港吞吐量在27%左右，营口港/辽宁港口吞吐量在29%左右。清洁能源发电对火电替代效应增强，辽宁煤炭产量或延续下降趋势；西芒杜铁矿产能爬升，但中国港口铁矿石库存量处于高位，铁路货运到发量增速或放缓。竞争压力导致近年来铁路货运单吨收入和单吨毛利呈下降趋势，2024-25 年业务毛利率15%左右。

    　　2021 年以来供应链销量、收入、毛利呈下降趋势，未来规模或继续收缩。

    　　高毛利业务有望推动盈利高增长

2025 年特种箱业务收入占24%、毛利润占71%，特种箱业务、货运毛利率分别为27%、15%，远超整体毛利率。特种箱业务毛利润/发送量与罐箱发送量占比走势趋同、毛利率与罐箱周转次数走势趋同，二者快速上升。

未来货运增速或放缓，低毛利率的供应链业务或收缩，地产存量项目或以去化为主，而高毛利率的特种箱业务有望高增长，有望推动盈利较快增长。

    　　调整盈利预测，维持“买入”评级

截至2026 年8 月10 日PE-TTM 低于近五年3%分位点。2025 年销售费用率和管理费用率小幅提升、所得税率降幅低于预期，调整2026-27 年归母净利润至6.4、7.2 亿元，预测2028 年归母净利润8.0 亿元，维持评级。

风险提示：宏观经济下行，大宗散货运输需求下降，特种箱减值，铁路行业政策变化，地产项目存货跌价，供应链管理业务客户集中度较高。