爱玛科技(603529)：短期承压 根基牢固 静待拐点

　　投资要点

   　　半年报业绩速览：

1）23H1 收入102.17 亿元，yoy8.25%；归母净利润8.95 亿元，yoy29.69%；其中单Q2 营收47.75 亿元，yoy-1.57%；归母净利润4.17 亿元，yoy11.97%。

   　　2）单车维度：我们估计23H1 销量约为520 万辆左右，yoy 4%，对应单车价格预计 1965 元，yoy4%，单车净利预计172 元，yoy25%。

3）盈利质量：23H1 毛利率15.58%/+0.92pct；期间费用率5.43%/-0.10pct，主要系财务费率下降（-2.01%/-0.31pct），此外管理费率（2.14%/+0.07pct）、研发费率（2.40%/+0.14pct）略有上升，销售费率（2.90%）同比持平。

产品研发体系有望支撑销量增速回暖、系列降本增效举措或可保障盈利能力1）产品体系：23 年H1 销量增速略有承压，但公司研发在持续投入，同时拥有庞大的用户数据库，不断围绕用户需求研发推新，增强“需求识别到需求满足”的综合竞争力，为用户提供在产品性能、用户服务方面有竞争力的产品。后续公司将以中高端产品为主要市场突破点，兼顾高性价比市场。随着产品结构调整逐步推进，我们认为公司销量增速有望回升。

2）降本增效：①提出造车平台化、优化开发和生产：公司打造爱玛电动两轮车造车平台已进入2.0 阶段，实现基于同一车架结构和核心技术制造出多种不同款式、性能的车辆，通过提升零部件通用化率和模块化率、标准化制造工艺流程来提升新车型开发及生产效率。目前爱玛造车平台已包括3 大电动自行车平台和3大电动两轮摩托车平台。②设立专门物流管理平台，整合物流资源，高效的为各个生产基地提供产品和零部件的物流服务，有效降低了产品运输成本。

积极开展股权回购，强力彰显对未来的发展信心2023 年9 月1 日公司发布公告将以集中竞价方式开展回购，将采用公司自有资金2-4 亿元开展回购，价格不超过47.32 元/股（不高于董事会决议前30 个交易日均价的150%），回购期限不超过通过决议的6 个月，回购后用途为公司股权激励或员工持股计划；同时公司控股股东、实控人、董监高及持股5%以上股东表明在未来3-6 个月内无减持计划。我们认为，当前公司积极开展大手笔回购，充分体现了对未来长期发展的信心。

   　　盈利预测与估值：

电动两轮车行业双寡头格局已定，双龙地位难以撼动，超头部品牌市占率提升&盈利能力提升的确定性再次增强。伴随业绩不断超预期释放，行业龙头正在经历价值重构。爱玛科技为老牌短交通品牌龙头，冠军之心不可低估。预计2023-2025 年公司营收218.96/269.84/328.20 亿元，同增5.26%/23.23%/21.63%，归母净利润19.34/24.48/30.19 亿元，同增3.24%/26.57%/23.32%，当前市值对应PE 为12.92/10.21/8.28 X。按照爱玛科技作为有竞争壁垒的消费品品牌龙头估值，目标估值中枢PE 25 X，维持“买入”评级。

   　　风险提示

   　　下游需求不及预期；开店拓展不及预期