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投资逻辑
公司是高速以太网交换机龙头厂商,自研EOS 操作系统,提供交换机白盒方案。公司凭借生态优势导入数据中心客户实现快速增长。我们认为公司有望充分受益AI 趋势。以太网有望在AI 获得广泛应用。以太网端口速度、线缆带宽更高,在大规模集群较Infiniband 有优势。以太网是公开协议,有望受益大规模训练集群的部署、非英伟达AI 芯片训练组网及推理。根据博通24 年6月业绩会,网络通信硬件在GPU 集群成本占比已从20%提升至约1/3,在年底有望升至40%,博通认为25 年所有的超大规模集群都将采用以太网。根据Semianalysis,10 万H100 集群需要超3000个搭载Tomahawk5 的交换机。根据公司,24 年全球数据中心以太网交换机市场约160 亿美元,28 年将超210 亿美元。
凭借高速交换机市场市占率提升及市场增长,公司营收22、23 年同比+48.6%、+33.8%。公司高速交换机市场已有较高份额,未来提升空间有限,叠加产品换代周期,公司指引24 年营收增长12%~14%,24Q1 公司营收15.7 亿美元,同比+16.3%。根据博通24年6 月业绩会,博通预计24 年51.2T 交换芯片Tomahawk5、用于GPU 互联的Jericho3 出货量将翻倍,交换机迭代有望带动公司增长。公司指引分下游看长期营收中60~65%来自数据中心,分客户看40~45%来自超大型云厂商。在EOS 系统带来的生态优势下,公司相比竞争对手思科营收增长迅速,19~23 年,公司营收由24.11亿美元提升至58.60 亿美元,思科营业收入由515.50 亿美元提升至572.33 亿美元。在100G 及以上速率数据中心以太网交换机市场,公司逐渐成为行业龙头,23 年公司按端口数市场份额达到45%,是思科的两倍之多。我们认为公司凭借软件生态优势,以及采用商用芯片具备更快迭代速度,公司有望保持对思科在高速交换机市场竞争优势。同时公司凭借软件+硬件形式出货,相比纯硬件出货的白牌交换机厂商具备更强盈利能力。
盈利预测、估值和评级
我们预计公司24~26 年净利润分别为24.76、28.84、32.37 亿美元,参考可比公司估值,我们给予公司2025 年50X PE,对应目标价460 美元,首次覆盖,予以“买入”评级。
风险提示
以太网AI 组网进展不及预期;行业竞争加剧;下游需求不及预期。更多精彩内容,请关注公众号:万物狙击
其他说明
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