中国核电(601985)：核电中长期价值有望重估

　　核电投产逐步提速，上调目标价

    　　中国核电2Q24 核电电量同环比均回升、新能源电量延续高增长。参考2Q24经营数据变化，下调毛利率；类REITs 发行压降负债率，下调财务费用率。

我们预计公司2024-2026 年归母净利为111/116/125 亿元（ 前值117/128/134 亿元），EPS 分别为0.59/0.61/0.66 元。可比公司2024 年Wind一致预期PE 均值为18 倍。考虑到公司核电新机组投产逐步提速、中长期价值有望迎来重估，给予公司2024 年21 倍PE，目标价12.39 元（前值10.54 元）。维持“买入”评级。

核电：2Q24 发电量同环比均回升，2024-2027 年投产逐步提速截至24 年6 月末公司核电在运机组合计25 台，装机容量23.75GW，1Q24/2Q24 实现发电量437/455 亿千瓦时（同比-3.1%/+0.7%），平均利用小时为1,839/1,915 小时；2Q24 三门/福清核电部分机组大小修、发电量同比下降13.7%/4.8%，江苏核电检修次数与天数同比减少、发电量同比上升17.2%。核电新机组有序推进，截至24 年7 月末公司在建机组合计12 台，装机容量13.92GW；核准待建机组3 台，装机容量3.64GW；公司核电在建与待建容量相当于在运容量的74%。核电项目建设周期较长，2024-2027年公司核电投产逐步提速、我们预计为1.21/1.21/1.39/6.32GW。

新能源：2Q24 发电量延续高增长，绿电类REITs 盘活存量资产截至24 年6 月末公司新能源在运装机22.37GW（光伏14.81GW+风电7.56GW），在建装机14.72GW（光伏11.47GW+风电3.25GW）。随着光伏上游产业链价格大幅下行，我们对公司24 年投产装机规模预期乐观。

1Q24/2Q24 新能源发电量达到74/87 亿千瓦时（同比+61%/+47%），得益于装机规模的提升。中核汇能绿电并表类REITs 于6 月25 日完成发行、募资71.36 亿元、发行利率2.46%，底层资产总装机规模1.12GW，我们认为有望降低公司资产负债率和盘活存量资产。

现金流：拟定增募资解决资金缺口，资本开支有望逐步见顶公司拟定增募资不超过140 亿元，用于徐大堡/漳州/田湾等核电项目建设，有望填补公司核电项目的资本金缺口；此次发行对象为控股股东中核集团和社保基金会，发行定价8.52 元/股，对应发行股数不超过16.43 亿股、较公司6 月末股本增加8.7%。参考公司核电与绿电项目投资进度，我们预计2024-2025 年公司资本开支逐步见顶；即使考虑到公司潜在新机组的持续开工，我们预计公司的FCFF/FCFE 也有望在2028-2030 年实现转正。