行动教育(605098)：合同负债新高 大客户战略扎实推进 关注H2收款

　　投资要点

24Q2 收入/归母净利润yoy+39%/28%，24H1 拟现金分红86.7%公司得益于大客户驱动下的高复购和口碑裂变，24H1 实现收入3.89 亿元，同增35%，归母净利润1.36 亿元，同增29%；24Q2 实现收入2.49 亿元，同增39%，归母净利润1.12 亿元，同增28%。公司2024H1 拟派发现金红利1.18 亿元，占归母净利润的86.7%。

24Q2 收款yoy+3%短期承压， 大客户战略推进中关注收款增速及稳健性表现我们认为，主要系大客户战略转型短期影响，资源聚焦大客户增强复购，预计大客户客单价维持200 万元以上（2023H1 大客户客单价约200 万元），订单收款中预计大客户占比持续提升，因此短期呈现大客户开发及消课周期拉长、付款节奏延缓的特征，叠加营销资源向大客户倾斜以及宏观环境等影响中小客户拓客及转化。我们看好大客户强大的复购能力和学习意愿，随着大客户战略持续推进，建议关注收款增速以及收款能否有稳健性表现。

24H1 合同负债10 亿元创新高，增强未来1-1.5 年确收保障我们预计管理培训业务合同负债中70%来自校长EMBA（消课周期1.5 年），30%来自浓缩EMBA（消课周期1 年），粗算对应未来1.35 年增长。我们预计24H2浓缩及校长课程仍将提价，业绩增长兑现确定性再增强。

24H1 大客户超百家，口碑裂变期需求端突破无虞，距行业天花板尚远24H1 管理培训/管理咨询贡献收入占比约80%/19%，其中管理咨询贡献收入7313万元，已经接近2023 全年水平，可能系大客户订单占比提升影响，预计24 全年咨询占比同比提升。2024 年公司以大客户开发为重点，董事长牵头一周一期主题培训，为大客户战略落地打下扎实基础。截至2024H1 已有超百家大客户与公司达成合作，包括郎酒、今世缘、艾比森等。公司差异化定位明确，当前处于口碑裂变关键时期，23 年客户转介绍和复购率达85%左右。我们预计企培市场规模24 年超8000 亿元，公司市占率仅约0.1%，定位精准及品牌力支撑下需求端突破无虞。

    　　盈利能力持续改善，规模效益有效摊薄费用

24Q2 公司毛利率78.6%。同比基本持平。24H1 销售/管理/研发费用率分别为23.02%/11.34%/2.74%，同比-2.39/-2.33/-1.21pct，主要系需求旺盛，班型扩容叠加报到率改善，收入规模快速扩张有效摊薄费用。我们预计，出于客户体验及内部激励因素，24 年毛利率及费用率有望稳定。

产品升级迭代拓展新质生产力等非消费行业客户群体，布局东南亚教育出海2024 年 4 月，行动教育推出校长 EMBA 选修课《数字化组织》， 由阿里钉钉创始共创人史楠和钉钉总裁叶军联袂主讲；2024 年 6 月，合作著名鼻祖级精益管理大师田中正知推出选修课《新精益管理》。2024 年 3 月，行动教育与 APLUSBOSS联合举办东南亚“千人峰会”，以上市公司及头部企业为代表的，1000 余位东南亚华人企业家及管理者共学“行动管理模式”。行动教育近二十年携手东南亚企业，已经形成布局东南亚，辐射全球的商业格局，客户遍布马来西亚、新加坡、印度尼西亚、美国、加拿大等国。

    　　高分红接近100%回报股东，股息率约5.4%

公司2021/2022/2023/2024H1 现金股利支付率约109%/213%/97%/87%，其中2023年、2024 年均披露中期分红计划，未来仍有望一年多次分红。我们测算，公司股息率约5.4%（对应2024 年8 月15 日收盘价）。

    　　盈利预测与估值

行动教育差异化优势来自课程实效性，企培万亿赛道中精准定位总裁级高管实效课程，向大客户战略聚焦资源以增加复购，同时减少外部环境对收入增长的影响，口碑裂变期叠加大客户战略持续扩张市占率。我们预计公司2024-2026 年营收分别为8.90/10.63/12.52 亿元，同比增长32.42%/19.42%/17.76%；归母净利润分别为2.86/3.40/3.99 亿元，同比增长30.52%/18.75%/17.45%。我们看好公司商业模式稳健性和高股息特征，管理层深入营销一线为大客户战略打下扎实基础，积极拓展目标客户领域及地域，建议关注订单波动情况及24H2 收款有无回暖表现，维持“买入”评级。

    　　风险提示