骆驼股份(601311)：铅酸海外业务高增、锂电/再生铅盈利大幅改善

1H24 业绩低于市场预期

公司1H24 收入75.27 亿元、同比+15.2%，归母净利润3.14 亿元、同比+11.9%，扣非归母净利润3.42 亿元、同比+39.9%；其中2Q24 收入40.72 亿元、同比+25.8%/环比+17.9%，归母净利润1.58 亿元、同比+35.4%/环比+1.4%，扣非归母净利润1.74 亿元、同比+44.6%/环比+3.9%。受铅价上涨和投资收益亏损影响，公司1H24 业绩低于市场预期。

    发展趋势

铅酸启停电池出口高增长，毛利率有所承压。1H24 公司铅酸业务营收60.0 亿元，同比+21%，出货量19GWh、同比+17%；其中我们估计2Q24 营收31 亿元、同增25%+，出货9.4-9.5GWh、同增约18%。分结构看，1H24 前装市场出货同增14%，主要受益于乘用车客户补库以及新订单释放、商用车需求复苏；后装市场出货同增11%、保持稳健；海外销量同增79%，马来西亚及美国工厂产能释放叠加订单回暖、带动海外业务高增长。毛利率方面，1H24 公司铅酸业务毛利率19.6%、同降0.7ppt，其中我们估计2Q24 毛利率18-19%、同环比均有下滑，我们认为主要受：1）铅价快速上行、产品调价有所滞后；2）销售结构影响，盈利性偏低的乘用车前装业务占比提升。

低压锂电规模效应显现、盈利大幅改善。1H24 公司低压锂电业务营收1.2亿元、同比+137%，主要得益于在手项目定点逐步释放、带动出货量高增长；同时，伴随规模效应释放和中上游材料降价，低压锂电业务盈利能力明显改善，1H24 毛利率为-0.11%，其中我们估计2Q24 毛利率或接近3%、实现转正，对应2Q24 低压锂电盈利或大幅减亏。

再生铅业务盈利水平明显改善。1H24 公司再生铅业务营收12.8 亿元、同降10%，其中2Q24 收入8 亿元+、同增12-13%，伴随供需关系改善以及铅价上行，再生铅盈利迎来改善，1H 毛利率为-0.6%、其中我们估计2Q24 毛利率实现转正，对应2Q24 再生铅盈利或实现扭亏。

股票/股权投资亏损、信用减值拖累2Q24 表观利润表现。公司2Q24 公允价值变动亏损2043 万元、投资收益亏损3237 万元，分别系公司股票/股权投资金达莱/创新基金亏损导致；此外，因应收账款规模增加、计提坏账减值准备2830万元；我们测算或对归母净利润影响约7000 万元，加回后经营性利润约2.2-2.3 亿元、同增96%。

    盈利预测与估值

因投资亏损和铅价上涨影响，我们下调公司2024/2025 盈利预测13.5%/12.8%至7.0/9.6 亿元，下调目标价10.4%至9.5 元，当前股价对应2024/2025 年11.8x/8.7x P/E，目标价对应2024/2025 年15.9x/11.6x P/E，有34.2%上行空间，维持跑赢行业评级。

    风险