天山铝业(002532)：受益于氧化铝价格走强 24H1归母实现翻倍增长

事件：公司发布2024 年半年度报告。公司2024H1 实现营收137.8 亿元，同比-6.83%；实现归母净利20.7 亿元，同比+103.45%；实现扣非归母净利19.6 亿元，同比+168.42%，2024H1 年公司实现非经常性损益1.1 亿元，增加主要系政府补助1.35 亿元。净利同比大幅提升系①天铝有限实现净利13.8 亿元，同比+81.2%，自产电解铝平均销售价格同比上升约6.7%，电解铝完全成本与去年同期基本持平。②靖西天桂实现净利5.5 亿元，氧化铝板块业绩同比大幅提升，系氧化铝均价同比上升约26.1%，产量同比+6.8%，销量同比+4%。公司2024Q2单季度实现营收69.6亿元，同比-11.4%，环比+2.0%；实现归母净利13.5亿元，同比+161.5%，环比+88.1%。

一季度铝价稳健回升，二季度震荡走高，公司电解铝和氧化铝产量实现增长。价格方面，根据长江有色金属网数据，2024Q2 现货铝均价达到20533 元/吨，较2024Q1 环比增加7.8%，而2024Q1 现货铝均价为19054 元/吨，较2023Q4 环比增加0.5%。主因海外局势严峻，推涨外盘铝价，叠加国家不断发布宏观政策提振消费，现货铝价继续上行。成本方面，电解铝完全成本与去年同期基本持平，其中预焙阳极、运输费用等同比下降，氧化铝采购成本同比上升。产量方面，公司电解铝和氧化铝产量实现上涨。其中自产铝锭产量58.54 万吨，同比+1.3%；高纯铝产量1.6 万吨，同比-25.6%，销量同比+10.9%；氧化铝产量109.3 万吨，同比+6.8%；预焙阳极产量26.9 万吨，同比-2.6%。；铝箔产量0.6万吨，石河子铝箔坯料生产基地及江阴铝箔生产基地正进行产能爬坡，电池铝箔产品已完成超过 50 家客户的试单和近 20 家客户的认证。

海外布局铝土矿资源，落地后氧化铝项目或将更具成本优势。据2024 半年报，①公司在几内亚完成对一家本土矿业公司的股权收购并获得其铝土矿产品的独家购买权，该项目具备生产及运输铝土矿产能约为600 万吨/年，可利用现有物流通道运输并装载至远洋大货轮运至中国，项目已进入生产开采阶段，即将向国内发运，可满足公司对铝土矿的原料需求，大大降低铝土矿原料成本。②公司在印尼获得三个铝土矿开采权，并依托铝土矿资源计划投资15.56 亿美元在印尼规划建设200 万吨氧化铝生产线，其中一期 100 万吨，目前正在进行环评、征地等工作。

盈利预测。公司从铝土矿、氧化铝到电解铝、高纯铝、电池铝箔研发制造，打通上下游一体化，并配套自备电厂和自备预焙阳极，形成完整铝产业链布局，使公司的电解铝产品在上游的电力自供、铝土矿资源储备、氧化铝及阳极碳素供应保障和成本优势方面保持较强的竞争力。考虑到氧化铝价格上移，我们调整公司盈利预测，预计2024-2026 年归母净利分别为37.7/40.6/43.7 亿元，同比增速70.8%、7.7%、7.7%； 截至2024 年8 月19 日收盘价对应PE 为8.57x/7.96x/7.39x，维持“买入”评级。