燕京啤酒(000729)：利润显著改善 U8坚定迈向百万吨目标

事件：燕京啤酒发布2024 年半年度报告，24H1实现营业收入80.5 亿元，同比+5.5%；归母净利润7.6 亿元，同比+47.5%；扣非归母净利润7.4 亿元，同比+69.1%。其中，24Q2 实现营业收入44.6 亿元，同比+8.8%；归母净利润6.6 亿元，同比+45.9%；扣非归母净利润6.4 亿元，同比+67.3%。

    　　上半年量价齐升，U8 维持较快增长。

1）拆分量价来看：24H1 啤酒收入为73.9 亿元，同比+4.6%，其中啤酒销量为230.49万千升，同比+0.63%；24H1 啤酒单价约3205 元/千升，同比+4.0%，主要系公司产品结构升级较快，U8 保持较快增长。2）分产品看：公司产品结构优化稳步推进，中高档产品收入占比继续提升。24H1 中高档产品实现收入50.6 亿元，同比+10.6%；普通产品的收入为23.2 亿元，同比-6.4%。3）分渠道看：24H1 传统渠道/KA 渠道/电商渠道实现的营业收入分别为70.6/2.2/1.0 亿元，同比+5.5%/-23.4%/+28.1%。

4）分区域看：24H1 华东/华北收入增长较快，增速分别为+21.4%/+10.9%；华南/华中/西北收入分别同比-4.7%/-8.4%/-5.5%。

    　　子公司减亏持续推进，整体净利率显著改善。

1）24H1/24Q2 公司毛利率分别为43.36%/48.33%，同比+1.81/+2.67pcts，主要系原材料价格下降以及产品结构升级。2）24H1/24Q2 公司销售费用率分别为10.87%/10.01%，同比+0.05/+0.64pcts，基本保持稳定。3）24H1/24Q2 管理费用率分别为11.41%/11.13%，同比-0.96/-1.58pcts，主要系公司持续降本增效，上半年管理人员薪酬同比下降。上半年漓泉啤酒净利润在高基数下增长放缓，净利润同比+2.5%，净利率同比+0.7pcts。漓泉以外业务单元24H1 净利润同比+85.8%，净利率+3.8pcts，利润改善明显。4）综合来看，24H1/24Q2 公司销售净利率达到10.84%/16.66%，同比+2.86/+4pcts。

    　　深化变革，复兴燕京。

燕京啤酒通过一系列系统性变革重塑企业竞争力，以复兴燕京：1）公司深化市场渠道并推动品牌年轻化，同时通过高端化产品策略提升盈利性；2）内部运营优化与供应链整合提升了效率和成本控制，通过数字化转型和智慧生产布局，构建集约高效的生产模式；3）落地职业经理人制度，通过市场化的绩效薪酬体系，激发团队活力；4）建立容错机制和高效的董事会结构，鼓励创新并加快决策效率。随着改革红利的逐步释放，公司盈利能力仍有较大提升空间。

盈利预测、估值与评级：我们维持公司2024-2026 年归母净利润预测分别为10.49/13.67/16.72 亿元，折合2024-2026 年EPS 分别为0.37/0.48/0.59 元，对应PE 分别为26x/20x/16x，燕京啤酒是国内头部啤酒品牌之一，借助大单品U8 的快速放量有望实现业绩的持续增长，且公司降本增效的空间较大，利润具有一定的弹性空间，我们维持“增持”评级。

    　　风险提示：原材料成本上涨快于预期；区域竞争加剧；大单品拓展低于预期。