箭牌家居(001322)：海外收入高增 国内业务暂时承压

事件：公司发布2024 年半年报：2024 年公司上半年实现营收/归母净利润/扣非净利润30.88/0.38/0.13 亿元，同比减少10.07%/77.82%/91.02%。24Q2公司实现营收/归母净利润/扣非净利润19.53/1.28/1.19 亿元，同比减少15.96%/23.69%/27.85%。

海外收入高增，国内业务暂时承压：公司收入下滑主要系卫浴行业竞争加剧、房地产市场持续调整以及消费预期转弱。分产品看，24 年上半年卫生陶瓷/龙头五金/ 浴室家具/ 浴缸浴房/ 瓷砖/ 其他品类及配件实现收入15.70/8.33/3.34/1.51/1.32/0.38 亿元， 同比减少6.08%/12.13%/0.17%/14.15%/37.44%/50.03%，其中智能坐便器销售数量同比增长2.55%，低价轻智能占比提升下，收入下降7.66%，占公司营收20.55%（+0.54pct）。分渠道看，24H1 公司经销/直销分别实现收入26.80/3.78 亿元，同比减少9.69%/15.88%，公司在24 年上半年加速渠道下沉，深挖家装渠道、工程渠道细分机会，其中公司经销零售/电商/家装/工程分别实现收入12.50/6.25/4.79/6.98 亿元，同比减少6.33%/12.64%/5.96%/17.73%，经销方面，截至2024 年6 月末，公司经销终端门店19621 家，较年初增加2054 家。24H1 公司持续推进国际化战略，加快海外市场拓展，实现境外收入1.62 亿元，同增178.25%。

产品价格下行，盈利能力承压：24H1/24Q2 公司毛利率27.03%/28.56%，同比下降2.41/0.4pct，主要系产品价格持续走低；分业务看，24 年上半年卫生陶瓷/ 龙头五金/ 浴室家具毛利率为25.31%/26.86%/25.49%， 同比下降4.27/0.99/2.63pct。费用方面，24H1 公司销售/管理/研发/财务费率分别为7.60%/11.22%/5.48%/0.64%，同比变动-0.89/+2.02/+1.11/+0.68pct。24Q2公司销售/管理/研发/财务费率分别为7.85%/8.39%/4.78%/0.48%，同比变动-0.11/+1.93/+1.27/+0.55pct。其中管理和研发费用率提升主要系收入下降无法摊薄固定支出所致，财务费用率提升主要系23 年在建工程转固后部分转向贷款利息无法资本化所致。24H1/24Q2 公司归母净利率分别为1.23%/6.57%，同比变动-3.76/-0.67pct。

加强海外布局+多渠道挖掘，营收有望企稳：1）海外：公司持续加强海外事业部人才、产品等资源投入，重点布局发达国家市场和一带一路国家市场，有望实现海外市场的更快速增长。2）国内：持续推进经销商开店、门店重装，强化对经销商的培训赋能，提升存量房开拓能力，挖掘抖音、家装等新兴渠道，收入有望企稳。

投资建议：看好智能坐便器渗透率及国产龙头市占率提升，预计公司24-26年归母净利润3.6/4.4/5.2 亿元，对应PE 为18/15/12X，维持“推荐”评级。