五芳斋(603237)：业绩阶段性承压 盈利能力有所提升

业绩短期承压，盈利能力同比改善，维持“增持”评级五芳斋2024 年H1 营收15.8 亿元，同比-15.3%，归母净利润2.3 亿元，同比-8.9%。

2024Q2 营收13.7 亿元，同比-16.7%，归母净利润3.0 亿元，同比-5.3%。公司业绩符合预期，但考虑消费环境变化以及行业竞争加剧，我们下调2024-2026 年盈利预测，预计2024-2026 年归母净利润分别为1.6（-0.3）亿元、1.7（-0.6）亿元、1.9（-0.8）亿元，同比分别-1.1%、+6.4%、+7.9%，EPS 分别为0.83（-0.24）元、0.88（-0.41）元、0.95（-0.59）元，当前股价对应PE 分别为18.5、17.4、16.1倍。公司业绩阶段性承压，盈利能力有所改善，维持“增持”评级。

粽子主业销售承压，第二增长曲线具备较好开拓空间2024Q2 粽子收入12.4 亿元，同比-17.0%，消费需求复苏放缓下，公司主动调整经营节奏，粽子销售有所承压，但公司通过打造“粽+”产品矩阵，带动高附加值的鲜粽系列销售增长较好。Q2 蛋制品、糕点及其他产品营收同比-14.7%，公司积极布局非粽类产品线，定位烘培和速冻为公司第二增长线，目前速冻食品销售表现相对更好，烘培仍待持续开拓。Q2 月饼收入达32.3 万元，在淡季实现较好增长，随着Q3 中秋旺季来临，预计Q3 公司月饼销售仍有较好增长空间。

Q2 连锁门店持续探索新模式，线上平台利润实现增幅2024Q2 连锁门店/电子商务/商超/经销商/其他渠道收入分别为1.2/3.4/2.1/6.1/0.7亿元，分别同比-13.2% /-16.4%/-8.4%/-19.8%/-19.5%。Q2 连锁门店公司注重提升门店经营效率，关闭部分亏损门店，同时加速探索新业态连锁模式的发展空间，目前公司已成立5 家直营节令伴手礼店，14 家加盟节令伴手礼店。线上平台收入下滑预计与电商行业竞争加剧有关，但公司通过提升运营管理能力，线上平台利润实现增幅。

产品结构升级带动毛利率提升，2024Q2 净利率上升2024Q2 毛利率同比+4.03pct 至46.41%，预计主要系公司优化产品结构，高附加值产品占比提升，以及产品成本下降等原因。2024Q2 销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.18pct/+0.52pct/+0.10pct/+0.09pct，费用端整体有所上行。综合下来，Q2 净利率同比+2.61pct 至22.06%。虽然行业面临消费需求复苏偏缓以及竞争加剧等影响，但公司通过产品结构升级以及降本增效等方式，带动盈利能力提升，预计未来随着行业需求转暖，盈利能力仍有提升空间。