珀莱雅(603605)：收入延续高增长 多品牌持续发力

　　事件：

24 年上半年收入、归母净利润同比+37.9%、+40.5%珀莱雅发布2024 年中报。公司2024 年上半年实现营业收入50.0 亿元，同比增长37.9%，归母净利润7.0 亿元，同比增长40.5%，扣非净利润6.8 亿元，同比增长41.8%，EPS 为1.78 元。

上半年公司归母净利率同比提升0.3PCT 至14.0%，在毛利率下降及费用率提升之下，归母净利率提升主要系其他收益增加、资产减值损失减少、所得税率下降贡献。

分季度来看，24Q1/Q2 公司单季度收入分别同比+34.6%/+40.6%，归母净利润分别同比+45.6%/+36.8%，归母净利率分别同比+1.1/-0.4PCT。

    　　点评：

线上/线下收入同比+40.5%/+8.9%，珀莱雅/彩棠收入同比+37.7%/+40.6%分渠道来看：上半年线上/线下收入分别为46.8/3.1 亿元，线上/线下占比（占主营业务收入比例，下同）为93.7%/6.3%，线上/线下收入分别同比+40.5%/+8.9%。

其中， 线上直营/ 分销收入占比分别为74.6%/19.1% ， 收入分别同比+40.0%/+42.5%；线下日化/其他收入占比分别为4.5%/1.9%，收入分别同比-7.7%/+92.3%。

分品牌来看：公司主品牌珀莱雅上半年实现收入39.8 亿元、收入占比为79.7%，收入同比增长37.7%；彩妆品牌彩棠实现收入5.8 亿元，收入占比为11.7%，收入同比增长40.6%；其他小品牌方面，OR/悦芙媞收入分别为1.4/1.6 亿元，收入占比分别为2.8%/3.2%，收入分别同比+41.9%/+22.4%。

分品类来看：护肤类（含洁肤）/美容彩妆类/洗护类上半年收入占比分别为83.9%/13.3%/2.8%，收入分别同比+37.1%/+42.8%/+42.3%。

    　　毛利率下降、费用率提升，经营净现金流减少

毛利率：上半年毛利率同比下降0.7PCT 至69.8%，主要系线上直营渠道毛利率下降，618 促销力度加大，达播占比提升、活动机制优于自播等因素所致。分季度来看，24Q1/Q2 单季度毛利率分别同比+0.1/-1.3PCT 至70.1%/69.6%。

费用率：上半年期间费用率同比提升1.2PCT 至51.7%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为46.8%/3.5%/1.9%/-0.5%，分别同比+3.2/-1.8/-0.6/+0.3PCT，销售费用率同比提升主要系上半年达播占比提升、且达播坑位费上升，以及线上抖音平台投入产出比略下降所致；管理费用率下降主要系股份支付费用减少所致。分季度来看，24Q1/Q2 单季度期间费用率分别同比+1.6/+0.9PCT，主要系销售费用率提升。

其他财务指标：1）存货24 年6 月末为8.0 亿元，较年初持平，同比增加9.2%；存货周转天数为95 天，同比减少23 天。2）应收账款24 年6 月末较年初增加11.2%至3.8 亿元，同比增加205.4%；应收账款周转天数为13 天，同比增加7 天。3）资产减值损失上半年为3242 万元，同比减少37.9%，主要系去年同期产品迭代更新较快，计提大单品存货跌价损失较多，以及去年同期对持有的珠海海狮龙生物科技有限公司的10%股权进行了计提损益、而今年未计提。4）经营净现金流上半年为6.6 亿元，同比减少44.0%，主要系支付的货款及形象宣传推广费增加所致。

    　　上半年收入增长亮眼，多品牌期待继续发力

上半年公司收入增长亮眼，各品牌收入均实现较快增长，具体来看，主品牌珀莱雅持续推进大单品战略，大单品占珀莱雅品牌收入的比重超57%，且珀莱雅针对双抗和源力的核心大单品进行升级，并推出针对油皮的净源系列、主打提亮功效的光学系列以及盾护防晒，产品线进一步丰富拓宽。同时珀莱雅上半年“38”、“618”期间珀莱雅天猫旗舰店成交额均位列天猫美妆第1，且“618”期间首次获得天猫快消品第1，上半年珀莱雅天猫旗舰店成交金额首次在天猫美妆位列第1。

子品牌方面，彩妆品牌彩棠持续夯实面部彩妆品类大单品矩阵，进一步发力底妆赛道，上半年上新透明蜜粉饼/均衡柔光气垫（混合肌）/干皮粉霜/争青唇冻等单品。小圆管粉底液/透明蜜粉饼“618”期间分别位列天猫粉底类目第3/粉饼类目第8。洗护品牌OR 不断种草破圈，补充第二梯队控油/修护洗发水，提升核心品类市占率。年轻油皮护肤品牌悦芙媞深耕油皮护肤，上半年结合IPLoopy 推出清洁线产品。

我们继续看好作为优质国货美妆代表，公司多品牌继续深化大单品战略，提升产品力与品牌力，逐步提升市场份额，同时合理控费，稳步提升经营质量。考虑到上半年收入利润表现超预期，我们小幅上调24~26 年盈利预测（归母净利润较前次盈利预测分别上调3%/4%/4%），对应24/25/26 年EPS分别3.89/4.78/5.66元，PE 分别为22/18/15 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：国内消费疲软；电商流量增长见顶；渠道拓展、营销投放效果、新品推出效果、小品牌培育效果不及预期；对行业趋势变化把握不当；费用控制不当。