宝立食品(603170)2024年中报点评：轻烹业务逐步复苏 盈利能力承压

事件：公司发布2024 年中报，24H1 实现营收/归母净利润分别为12.73/1.08 亿元，分别同比+12.9%/-34.6%。24Q2 年公司实现营收/归母净利润分别为6.49/0.48 亿元，分别同比+10.3%/-46.7%。

复调营收增长稳健，轻烹营收延续修复。1）分产品：24H1 复调/轻烹/饮品甜点配料营收分别为6.0/5.6/0.7 亿元，分别同比+18.3%/+8.8%/+1.9%。营收占比分别为48.9%/45.1%/6.0%，分别同比+2.3/-1.6/-0.6pcts。复调业务增长主要系市场基本盘较稳以及新品贡献提升。轻烹业务延续修复（24Q1 轻烹业务营收同比+5.8%），主要系空刻意面持续上新，拓宽消费场景；24H1 空刻营收4.54 亿元，同比+2.6%。

2）分地区：24H1 公司华东/华北分别实现营收10.08/0.81 亿元，分别同比+13.0%/+1.5%；其他区域：华南/华中/东北/西南/西北营收分别同比持平/ +23.0%/+10.8% /+73.8% /+87.5%。大本营——华东区表现稳健。3）分销售模式：24H1直销/非直销实现收入10.3/2.1 亿元，分别同比+13.6%/+8.9%。24H1 空刻在线上表现良好，取得“2024 年中期抖音TOP 金品榜——意大利面”第一位置，并逐步加大线下渠道渗透率。

24Q2 复调/轻烹/饮品甜点配料营收分别同比+10.1%/+11.8%/+3.0%；华东/华北营收分别同比+16.6%/-25.2%，大本营华东区域延续稳健增长（24Q1 华东区营收同比+9.5%）。24Q2 直销/非直销同比+11.3%/+6.2%。截至24Q2 末，公司经销商数量为445 家，较24Q1 末净增58 家。

营收结构、打折促销致使毛利率承压，管理效率提升。24H1 毛利率为32.1%，同比-2.7pcts。毛利率承压主要系高毛利率的轻烹业务营收占比下降，以及部分产品进行打折促销。24H1 期间费用率为19.1%，同比-1.2pcts。其中，24H1 销售费用率为15.0%，同比-0.5pcts，销售费用率下降主要系营收规模效应提升，24H1 公司业务宣传及推广费同比+9.7%。24H1 管理费用率为2.4%，同比-0.8pcts，主要系组织形式优化，母、子公司资源协同效率提升。另外，24H1 空刻净亏损55.72 万元，对公司整体净利润造成一定拖累，且去年同期非经常损益项目的基数较高（23H1公司收到房屋征迁补偿款贡献非经常损益1.47 亿元，24H1 未收到房屋征迁补偿款）。综上，24H1 归母净利率为8.5%，同比-6.19pcts。

24Q2 公司毛利率为32.1%，同比-2.4pcts。期间费用率为19.3%，同比-0.8pcts，销售/管理费用率分别为15.1%/2.5%，分别同比+0.3/-1.4pcts。24Q2 公司归母净利率为7.3%，同比-7.9pcts。

B 端业务稳健增长，C 端业务保持份额优先。24H1 公司B 端营收增长主要原因是餐饮客户开店规模增加（百胜中国24Q1/24Q2 分别净增378/401 家门店），以及新品贡献提升，24H1 新品开发数量同比增长超11%。未来B 端有望通过客户拓展、产品创新和产业链拓展等实现稳健增长。烘焙业务亦有望逐步贡献营收增量。公司C 端业务采取适度促销，丰富品类推动营收增长，保持在速食意面细分市场的领先地位。据欧睿数据，在中国意面零售额中，空刻意面2021 年-2023 年连续三年全国第一。另外，24H1 公司全资子公司——广西宝硕启动厂区建设，未来将利用华南的原材料资源优势，布局香辛料上游市场。

盈利预测、估值与评级：考虑消费复苏低于我们此前预期，行业竞争加剧或将导致公司销售费用投放增加以及非经常损益项目的不确定性，我们下调公司24-26年的归母净利润分别至2.28/2.73/3.33 亿元(较前次预测下调幅度分别为14.0%/16.0%/17.0%)。折合2024-2026 年EPS 分别为0.57/0.68/0.83 元，当前股价对应2024-2026 年PE 为20x/17x/14x。考虑到公司后续切入中央厨房业务与烘焙业务贡献增量，我们看好公司未来发展前景，维持“增持”评级。