东方雨虹(002271)：营收&利润承压下滑 零售端仍保持较好增长韧性

行业需求下行收入承压下滑，看好公司中长期成长，维持“买入”评级公司24H1 实现营收152.18 亿，同比-9.69%，归母、扣非净利润为9.43、8.36 亿，同比-29.31%、-32.74%；Q2 单季实现营收80.69 亿，同比-13.77%，归母、扣非净利润为5.96、5.26 亿，同比-37.23%、-42.75%。收入受需求下滑以及去施工化趋势有所承压，费用未能有效摊薄影响利润增速。上半年公司现金分红为14.6 亿，大额现金分红提升股东回报。考虑到地产下滑压力较大，我们下调公司盈利预测，预计公司24-26 年归母净利润为20、23、26.6 亿（前值28.2、32.4、37.4 亿），维持“买入”评级。

H1 毛利率同比小幅改善，砂粉品类有望成为新新增长曲线分产品来看，24H1 卷材/涂料/砂浆粉料实现营收 60.48/47.60/21.28 亿，同比-15.82%/-8.19%/+11.76%，毛利率分别为27.83%/37.58%/27.46%,分别同比+0.39/+0.03/-0.76pct。24H1 公司综合毛利率为29.2%，同比+0.32pct；其中Q2 单季度毛利率为28.81%，同比-0.28pct。24 年7 月以来沥青均价3570 元/吨，同比-5.4%，预计毛利率仍有望随着原材料价格降低以及业务结构优化而改善。24 年上半年，砂粉科技集团零售端依托公司的渠道网络扩大砂粉产品覆盖范围；工程端依托各销区“销技供产服”一体化模式，新增6 家供应基地，充分提升响应速度和服务质量。同时，公司在全国续约并开发近千家砂粉专业经销商。我们看好公司在砂浆粉料品类的拓展，有望形成新的增长曲线。

    零售渠道保持稳健增长，海外布局稳步推进

分渠道来看，24H1 零售/工程/直销业务分别实现营收54.38/66.99/28.28 亿元，分别同比+7.66%/+9.07%/-46.01%，毛利率为40.82%/23.31%/22.88%，同比变化+0.11/+0.06/-3.20pct，零售和工程渠道业务毛利率提升带动整体毛利率改善。以民建为主的零售渠道保持较快增长，24H1 民建集团实现营收49.64 亿，同比+13.23%，实现经销商数量近5000 家，分销网点较年初新增8 万家至30 万家。东方雨虹马来西亚柔佛州新山生产基地已启动建设，一期计划建设10 万吨/年砂浆生产线、15 万吨/年精品砂生产线和1 万吨/年水性涂料生产线，将引入东方雨虹的先进生产技术和智能化生产设备，产品主要辐射新加坡和马来西亚等市场。

    费用未能有效摊薄，现金流同比改善

24H1 期间费用率同比增加2.16pct 至18.60%，销售、管理、研发、财务费用率分别同比+1.19、+0.40、+0.39、+0.19pct，资产及信用减值损失为3.61亿，同比减少0.29 亿，综合影响下24H1 净利率为6.11%，同比-1.80pct。

24H1 公司CFO 净额为-13.28 亿，同比少流出16.15 亿，收付现比分别为93.35%、97.66%，同比-0.72、-9.14pct，现金流明显改善。24H1 应收账款较年初增加25.75 亿为121.4 亿，一年以内的应收账款占比64%，投资性房地产为16.22 亿。