玉龙股份(601028)：积极转型矿业 聚焦黄金发展道路

玉龙股份：积极转型聚焦黄金矿业，首次覆盖给予“增持”评级公司转型矿业赛道，聚焦黄金业务，23 年黄金产量达2.85 吨，公司核心资产帕金戈金矿预计未来产量稳定。金价方面，高赤字、高通胀背景下，黄金货币属性正在回归，同时随着美国经济走弱迹象逐步显现，美联储降息预期升温，多重积极因素推升下，我们认为金价或将延续上涨态势。基于此我们预计24-26 年公司归母净利润分别为5.10/6.12/7.80 亿元，对应EPS 分别为0.65/0.78/1.00 元。24 年可比公司Wind 一致预期21.01X PE，由于公司黄金产量规模较上述可比公司较小，且目前产量预期稳定，我们给予公司24 年20.0X PE，对应目标价分别为13.0 元，首次覆盖给予“增持”评级。

国资控股明确矿业发展方向，持有金矿增储潜力较大、成本优势显著伴随2021 年济高控股成为公司实控人，公司明确黄金、新能源矿产资源双轮驱动发展方向，并在2022 年完成帕金戈金矿资源的收购。帕金戈项目产量从20 年的1.59 吨提升至23 年的2.85 吨，24 年上半年产量1.53 吨，增产效果显著。同时公司着力于增储工作，截至6 月，帕金戈矿区面积已经由原来的1700 平方公里扩大至3050 平方公里，矿区增储潜力较大。成本方面，据我们测算该矿山因高品位优势，23 年矿产金单克营业成本仅为210元/克，处于行业较低水平。同时公司以收取服务费方式负责巴拓金矿运营，据《采选方案设计》，该矿山预期达产黄金产量6 吨以上，23 年扭亏为盈。

公司布局钒、石墨等新能源资源，有望陆续投产形成利润贡献公司布局新能源矿业资产，先后收购位于陕西商南县的楼房沟钒矿资源67%的股权以及拥有多座石墨矿山的催腾公司11.44%股权。钒矿方面，公司计划产能5000 吨，预计25 年实现投产。石墨资源方面公司计划通过子公司收购催腾矿业旗下安夸贝、眼镜蛇等石墨资源70%股份，若收购成功公司将实现对上述两个大型石墨矿的控制权。此外公司计划增持双利硅石矿业股份至45%，该项目预计24 年投产。

多重正面因素积聚，金价或处于历史性上行周期受美国财政赤字高企、“逆全球化”思潮涌动以及频发的地缘性事件等因素影响，全球央行在22-23 年大额购金，促使金价在加息周期逆势上行。该现象本质为大周期的高通胀预期、美元信用的损耗推升黄金上行，基于未来美国财政支出难收敛以及“逆全球化”趋势难反转的判断，我们认为上述交易逻辑仍将大概率延续。同时近期美国经济数据迎来明显走弱迹象，美联储开启降息周期或渐行渐近，多重正面因素积聚，我们判断金价或处于历史性上行周期，预计本轮金价或在25 年突破3000 美元/盎司。