固德威(688390)2024年中报点评：Q2出货环比高增、费率明显下降 发布限制性股票激励提振信心

事件：公司2024H1 营收31.5 亿元，同减17.5%，归母净利润-0.2 亿元，同减103.2%，毛利率22.8%，同减12.8pct；其中2024Q2 营收20.2 亿元，同环比-3.5％/+79.5％，归母净利润0.05 亿元，同环比-98.8%/+117.3％，毛利率20.1%，同环比-12.5pct/-7.3pct。2024Q2 资产及信用减值0.45 亿元，主要为组件及电芯存货影响，业绩略低于市场预期。

2024Q2 出货环比高增，2024Q3 储能占比继续提升。2024H1 公司逆变器销量27.85 万台，其中并网25.59 万台，储能2.26 万台。2024Q2 光伏逆变器销量17-18 万台，同环比约+18%/+100%，毛利率下滑至25%左右，环降10pct，原因：国内出货占比提升至6 成，国内毛利率仅14-15%（海外约35%）。2024Q2 储能逆变器销量1.5-2 万台，同环比-70%/+175%，毛利率下滑至45%，环降8pct，原因：部分增量来自新兴市场，毛利率约40%，略低于欧洲。2024Q3 随公司向新兴市场逐步拓展，公司出货逐月环比提升且储能占比提高，我们预计公司2024 年并网/储能逆变器出货分别为70-80 万台/ 7-9 万台，同比约+40%/-50%，明年欧洲降息，需求或将有明显修复。

电池包及户用系统业务稳健发展。2024H1 公司储能电池营收约2 亿元，同降70%，主要受电池降价及欧洲需求疲软影响，销量132MWh，毛利率30%，我们预计2024 年实现营收8-10 亿元，同增约10%；2024H1 公司国内户用分布式系统销量404.43MW，同增约230%，毛利率15%，我们预计2024 年实现出货1GW+，同比约翻倍增长。

期间费用率环降11pct，合同负债略有增长。公司2024Q2 期间费用3.6 亿元，同环比+89.8%/+8.7%，期间费用率17.7%，同环比+8.7pct/-11.5pct，因出货及收入提升，期间费用率明显下降；2024H1 经营性净现金流-9.1 亿元，同减228.6%，其中2024Q2 经营性现金净流入-1.9 亿元，同环比-132.6%/+72.7%；2024Q2 末存货25.8 亿元，较2024Q1 末环增14%；2024Q2 末合同负债2.67 亿元，环增16.6%。

发布限制性股票激励助力公司长远发展。9 月4 日公司发布限制性股票激励（草案），拟授予的激励对象共计187 人（含部分外籍员工），授予数量175.87 万股，约占总股本0.725%，授予价格32.77 元。业绩考核目标：2024-2025 年营收或净利润累计不低于206.8 亿元或13.2亿元、2024-2026 年营收或净利润累计不低于350.4 亿元或21.8 亿元、2024-2027 年营收或净利润累计不低于529.9 亿元或32.1 亿元。考虑2024 年欧洲去库存及国内竞争激烈利润或有所影响，但营收持续稳健增长，2025 年随库存去化+新兴市场拓展，营收及净利润有望重回高增，此次激励第一归属期2024-2025 年累计营收目标容易达成，未来随公司持续稳健增长，后续归属期营收及净利润目标均有望陆续实现，此次激励有助于公司长远发展，稳定人才队伍建设，提振公司信心。

盈利预测与投资评级：考虑公司逆变器毛利率下降，及储能电池业务收入下滑，我们下调公司盈利预测，我们预计2024-2026 年归母净利润4.2/9.0/11.3 亿元（原值6.5/10.5/13.7 亿元），同比-50%/+113%/+25%，考虑公司新兴市场布局加速，出货预计持续提升，同时2025 年随欧洲降息，逆变器需求或将有明显修复，我们给予2025 年20x，对应目标价74 元，维持“买入”评级。