亚辉龙(688575)：发光高增持续 全年兑现可期

　　投资要点

    　　业绩表现：

    　　2024H1，收入9.6 亿元，YOY -10.7%，归母净利润1.7 亿元，YOY 22.3%。扣非归母净利润1.6 亿元，YOY 25.9%。

2024Q2，收入5.3 亿元，YOY 27.4%，归母净利润1.1 亿元，YOY 77.5%。扣非归母净利润1.0 亿元，YOY 131.6%。

    　　成长性：

业务拆分：2024H1：公司实现营业收入9.6 亿元，YOY -10.7%，主要为新冠业务营业收入较去年同期大幅减少所致，公司非新冠业务营业收入9.6 亿元，YOY31.9%，其中：①国内非新冠自产业务实现营业收入6.9 亿元，YOY 42.7%；②海外非新冠自产业务收入 1.0 亿元，YOY 52.3%；③代理业务收入 1.5 亿元，YOY -9.9%。另外，公司自产化学发光业务实现营业收入 7.2 亿元，YOY 48.5%。

2024Q2：公司实现营业收入5.3 亿，YOY 27.4%，其中①国内非新冠自产业务收入3.9 亿元，YOY 41.6%；非新冠自产发光业务收入3.5 亿，YOY 46.9%；②海外非新冠自产业务收入0.6 亿元，YOY 62.9%；非新冠自产发光业务收入0.6 亿，YOY 61.8%；

装机情况：2024H1，公司实现化学发光仪器新增装机 1,170 台，截至报告期末，公司化学发光仪器累计装机 9,430 台，流水线累计装机 129 条，其中 39.53%的流水线装机于三级甲等医院。国内市场方面，2024H1 公司化学发光仪器新增装机638 台,其中单机 600 速的 iFlash3000G 装机301 台，占国内新增化学发光仪器47.18%。海外市场方面，2024H1 公司化学发光仪器装机 532 台，其中单机 300速的化学发光仪器共新增装机 45 台，同比增长 275%。

重点产品线：2024H1，公司化学发光常规项目诊断试剂营业收入同比大幅增长，其中术前八项、肿瘤标志物、甲状腺功能及心肌标志物诊断试剂营业收入同比增长 52.5%。此外，自身免疫诊断业务收入同比增长 37.2%，其中，化学发光法自身免疫诊断收入同比增长 46.2%，国内市场生化业务实现营业收入 1,341 万元，同比增长47.1%。

我们认为，在2024 年以来国内招投标放缓背景下，公司非新冠自产业务特别是化学发光业务增速依旧保持了高速增长，背后体现出公司近些年通过采取差异化竞争策略，从特色项目入手，树口碑建标杆，陆续补齐项目菜单并开发自身免疫领域、生殖健康领域、糖尿病、肝病检测领域等的特色项目，以及常规项目（如甲功套餐）中的特色指标，现已进入明显兑现期。此外，公司借助新冠检测在海外产品注册及市场拓展方面均已进入快车道，2024 年随着招投标工作逐步恢复、常规检测需求释放以及集采逐步落地推动国产替代，公司常规业务全年高增长态势持续性较强。

盈利能力分析：

    　　毛利率及净利率：2024H1 公司毛利率为62.3%，同比提升12.9pct，销售净利率为16.2%，同比提升5.6pct。主要系2024H1 非新冠自产产品收入大幅增长所致。

（公司非新冠自产业务综合毛利率 69.95%，较上年同期增长 1.7 pct。）期间费用率：2024H1 公司销售费用率同比提升3.9pct，管理费用率同比提升0.6pct，财务费用率同比提升1.1pct，研发费用率同比提升3.3pct。

    　　经营性现金流：2024H1 公司经营性现金流净额为1.4 亿元，YOY 125.8%，经营性现金流净额占经营活动净收益比例为83.4%，大幅改善。

总体而言，考虑到化学发光集采等政策及行业竞争加剧等影响，我们认为2024-2026 年公司试剂毛利率或有小幅下滑趋势，仪器则随着高端客户及高端机占比提升，毛利率仍有小幅提升趋势，销售期间费用率或将维持相对稳定。

    　　盈利预测与估值：

考虑到亚辉龙有着更为鲜明的产品特色及行之有效的差异化发展路径，随着入院仪器检测项目由特色向常规项目渗透并放量，公司业绩有望表现出较长时期的高增速。我们预计，2024-2026 年公司EPS 为0.86、1.09、1.37 元，当前股价对应2024 年PE 为24.9 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示

    　　市场竞争加剧导致毛利率下降风险、新产品销售不及预期风险、集采等政策性事件等。