浙江龙盛(600352)：业绩符合预期 Q4主业放量显著 染料周期拐点已现

公司发布2025 年报，业绩符合预期。25 年公司实现营业收入133.13 亿元（yoy-16%），归母净利润为18.29 亿元（yoy-10%），扣非后归母净利润为16.06 亿元（yoy-13%），毛利率30.20%（yoy+2.33pct），净利率15.91%（yoy+1.08 pct）。其中25Q4 公司实现营业收入为36.42 亿元（yoy-31%，QoQ+15%），归母净利润为4.32 亿元（yoy-36%，QoQ-8%），扣非后归母净利润为6.84 亿元（yoy-1%，QoQ+101%），毛利率32.52%（yoy+6.14 pct，QoQ+4.19 pct），净利率14.44%（yoy-0.66 pct，QoQ-2.70 pct），业绩符合预期。公司25 年营收下滑主要系房产销售结转收入减少所致。25 全年公司按公允价值计量的投资性房地产价值损失2.03 亿元，25Q4 公司确认公允价值变动损失3.17 亿元，且递延所得税资产增加2.16 亿元。

25Q4 染料及中间体环比放量，染料全年景气底部震荡。公司通过整合龙盛和德司达各自的技术、服务、品牌、渠道、产能、成本和技术创新能力等优势，保持在行业中的领先地位。根据公司经营数据，25 全年公司实现染料销量24.22 万吨（YoY+2%），均价30057 元/吨（YoY-6%），毛利25.02 亿元（YoY+4%），毛利率34.38%（YoY+2.71 pct）；25Q4 公司实现染料销量6.75 万吨（YoY+6%，QoQ+14%），均价27591 元/吨（YoY-10%，QoQ-8%）。公司染料业务一体化优势明显，当前拥有染料产能33 万吨、助剂产能8 万吨，同时配套年产11.95 万吨的中间体产能。中间体方面，25 全年公司实现中间体销量9.74 万吨（YoY-8%），均价29396 元/吨（YoY-5%），毛利7.73 亿元（YoY-20%），毛利率27.00%（YoY-2.40 pct）；25Q4 公司实现中间体销量2.63 万吨（YoY-7%，QoQ+21%），均价27851 元/吨（YoY-7%，QoQ-4%）。根据百川盈孚数据，25 全年染料行业整体景气仍偏底部震荡，其中25Q4国内分散染料均价16.84 元/kg（YoY-1%，QoQ+4%），活性染料均价22.00 元/kg（YoY+13%，QoQ-1%），原料H 酸涨价对活性染料价格有所支撑，进入10 月分散染料亦因原材料因素而小幅提价。

全资控股德司达增厚利润，26Q1 中间体百花齐放，染料周期拐点已现。26 年1 月4 日，公司通过德司达定向回购股份及公司收购方式，以对价7.02 亿美元购买德司达37.57%股份，德司达正式成为公司全资子公司，公司与KIRI 公司关于德司达股份的诉讼问题亦就此结束。26 年以来，分散染料中间体还原物格局优异，景气显著提升，间苯二胺、六氯、六溴等核心中间体价格底部回暖显著，活性染料中间体H 酸再现供给端扰动，价格持续抬升，中间体百花齐放，共同推动染料价格显著提升。根据百川盈孚数据，26Q1 国内分散染料均价21.91 元/kg（YoY+30%，QoQ+30%），活性染料均价22.82 元/kg（YoY+14%，QoQ+4%），作为全产业链一体化布局的企业，公司盈利有望显著提升。虽近期地缘冲突引发需求端采购情绪观望，染料涨价趋势放缓，但随下游库存见底，贸易商报价积极性提升，染料中枢价格有望持续上移。

博懋广场·湾上几近售罄，合同负债大幅增长，26 年底-27 年有望陆续确认利润。2024 年公司华兴新城项目陆续开启预售，根据公司年报，博懋广场·湾上凭借产品力优势及年轻化的品牌形象，可售套数去化率已达96.4%，累计实现销售额135.06 亿元、回款129.64 亿元。截至25 年报，公司合同负债126.51亿元，同比24 年底增加53.81 亿元，保障公司充裕现金流。公司房地产业务坚持走高品质发展路线，工程建设如期推进，预计26 年底至27 年陆续确认利润。

盈利预测与估值：考虑到染料价格上涨，我们上调公司2026-2027 年归母净利润预测为30.23、36.76亿元（前值为23.10、25.40 亿元），新增2028 年预测为43.13 亿元，对应PE 估值分别为15X、12X、11X。根据wind 统计，公司当前PB 估值为1.34X，位于近10 年来40%分位数，具备较高安全边际，维持“增持”评级。