口子窖(603589)：基本面底部初现 静待复苏动能

事件：口子窖发布2024 年第三季度报告，公司24 年前三季度实现营业收入43.62 亿元，同比-1.89%，实现归属于母公司股东的净利13.11 亿元，同比-2.81%，实现扣非归母净利润12.66 亿元，同比-4.89%。公司24Q3 单季度实现营收11.95 亿元，同比-22.04%，归母净利润3.62 亿元，同比-27.72%，扣非归母净利润3.37 亿元，同比-32.34%。

宏观环境扰动，中高档白酒销售承压

1） 公司以打造战略大单品为目标，加强兼系列产品推广力度，2024 年前三季度，公司高档白酒实现营收达41.12 亿元，同比-3.09%，占比达96.71%，实现中档白酒收入0.49 亿元，同比-27.36%，占比约为1.15%，实现低档白酒收入0.91 亿元，同比+44.47%，占比约为2.14%。

2） 24Q3 单季度来看，公司实现高档白酒收入11.39 亿元，同比-22.7%，实现中档白酒收入0.13 亿元，同比-55.3%，实现低档白酒收入0.21 亿元，同比+26.54%。

蓄水池有所收缩，中高端产品下滑制约毛利率表现2024 年前三季度，公司渠道结构中直销（含团购）/批发代理分别实现营收1.35 亿元/41.17 亿元，分别同比+48.01%/-3.86%，分别占主营业务比重3.17%/96.83%。24Q3 单季度看，直销（含团购）实现营收0.43 亿元，同比增长19.7%，批发代理实现营收11.29 亿元，同比下降23.8%。公司蓄水池收缩，渠道端承压，24 年前三季度，合同负债和其他流动负债合计3.68 亿元，对比去年同期下降10.18%。

按区域看，公司在安徽省内市场通过加强县区市场、乡镇市场下沉，进一步精耕细作，24Q3 单季度省内实现营收9.52 亿元，对比去年同期下降22.09%，省外市场聚焦重点城市，优化资源配置，实现营收2.21 亿元，对比去年同期-25.59%。公司在安徽省内/省外营业收入分别占主营业务比重的81.19%/18.81%，省内营收占比对比去年同期小幅增加0.71pct。

24Q3 来看，公司毛利率为71.91%，对比去年同期-5.9pct。公司费用端收紧， 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别对比去年同期-3.03/+1.27/-0.23/+0.23pct 至12.38%/7.08%/0.44%/-0.07%，公司净利率对比去年同期-2.38pct 至30.28%。

    盈利预测与投资建议

考虑到外部宏观环境存在一定挑战和不确定性，我们下调了公司24-26 年的盈利预测， 预计公司24-26 年归母净利润分别为17.39/19.96/22.49 亿元（原值为19.18/21.97/24.76 亿元），对应PE 分别为15/13/11 倍，考虑到公司基本盘较为稳健，维持“买入”评级? 风险提示