学大教育(000526)：营收稳健增长 股权支付费用致利润承压

事件：公司发布2024 年三季报。2024Q1~Q3 公司实现营业收入22.47 亿元（YoY+25.29%），实现归母净利润1.76 亿元（YoY+50.16%），剔除股权支付影响后实现归母净利润2.08 亿元（YoY+77.55%），其中2024Q3 实现营业收入6.27 亿元（YoY+15.70%），收入增速环比下降预计主要是由于Q3 为传统淡季+宏观经济压力下高端1 对1 业务需求有所减弱；Q3 实现归母净利润1419 万元（YoY-49.67%），单季度利润下滑主要是由于股权激励费用增长，剔除股权支付影响后实现归母净利润2976 万元（YoY+5.59%）。

教育业务业绩预计持续增长，其中全日制业务高速发展。报告期内教育业务预计同比保持增长，其中公司核心高中个性化教育业务收入通常释放于高考前期，因此H1 为高中业务旺季，2024 年以来全日制业务（艺考、中高考复读培训及双语学校）蓬勃发展，报告期内慈溪文谷外国语小学首届毕业生、大连文谷高级中学首届毕业生均表现优异，有望支撑H2 淡季运营，全年高中主业与全日制业务有望实现协同互补，我们看好全年营收持续增长。收款端看，截至2024Q3 收款（销售商品、提供劳务收到的现金）25.71 亿元，同比+23.79%，合同负债9.83 亿元，同比+18.11%，其中单Q3 收款10.89 亿元，同比+16.60%，后续营收增长确定性强。

经营效率延续较高水平， 公司积极偿还借款。公司2024Q1~Q3 毛利率达34.98%（YoY+0.55PCTs），预计主要受益于班组课及全日制教育等高毛利业务快速增长，归母净利率达7.82%（YoY+1.29PCTs），公司持续推进降本增效，盈利能力持续增长；销售/管理/研发费用率分别达6.05%/16.31%/1.18%（YoY-0.47PCTs/+1.91 PCTs /+0.06 PCTs），其中管理及研发费用率增长预计主要由于人员成本以及股权激励费用增加，整体费用率水平保持稳定。此外，2024 年公司加速还款进度，报告期内偿还借款本金人民币2 亿元，截至2024 年8 月28 日公司对紫光卓远的剩余借款本金金额约为人民币1.99 亿元，验证公司现金流较为充沛，有望减轻财务费用负担加速业绩释放。

学习中心扩张，市占率有望提升。2024 年2 月教育部发布《校外培训管理条例（征求意见稿）》进一步明确校外培训为学校教育的有益补充，重点强调良性监管态度，2024 年8 月国务院印发《关于促进服务消费高质量发展的意见》，其中将“教育和培训消费”亦列为促消费板块，同时“双减”后供给大量出清，行业竞争格局优化，叠加教培刚需属性，利好合规经营的龙头高质量发展。公司教培业务以一对一个性化辅导为核心，截至2024 年8 月25 日共有300 余家个性化学习中心、5 所全日制学校与30 余所全日制基地，预计内生人效持续提升，我们看好未来公司凭借其品牌力、网点规模、教研师资等优势实现业绩进一步增长。

报告期内职教业务布局继续深化，首所高职院校首届新生近4000 人。近年来教育部多次强调职普融通、职教建设等主题，提出强化职教升学路径，政策端持续加码。公司职教业务现涵盖中职、高职、产教融合及职业技能培训，转型路线布局思路清晰，“升学”+“就业”双头并进，依托个性化定制课程打造差异化优势。目前公司已收购7 所职业教育学校，报告期内与岳阳现代服务职业学院战略合作，该校为公司第一所自主运营的高职院校，子公司岳阳育盛拟投资7.2~8.1 亿元用于学校建设，陵矶新港校区9 月已投入使用，占地480 亩，建筑面积约16.6 万平方米，开设专业17 个，首届新生3800 余名，2025 年秋季开学可达万人规模。职教业务未来有望依托公司运营提效提质实现快速扩张，有望成为收入与利润增量又一增长点。

投资建议：考虑教培业务扩张带来的人员成本及本年度公司股权支付费用，我们调整公司盈利预测，预计2024-2026 年实现归母净利润2.2/3.0/3.7 亿元，同增44.2%/34.9%/23.5%，现价对应PE 26/19/15 倍，维持“买入”评级。