古井贡酒(000596)：经营韧性凸显 延续稳健增长

公司发布24 年三季度业绩：24Q1-3 收入/归母净利190.7/47.5 亿，同比+19.5%/+24.5% ， 对应24Q3 收入/ 归母净利52.6/11.7 亿， 同比+13.4%/+13.6%，低于我们此前预期（ 24Q3 收入/归母净利分别同比+15%/+20%），主要系终端动销弱于预期。产品端，24Q1-3 公司产品动销结构亮眼、回款速度较快，次高端核心单品古20 保持稳健增长，其中低度古20 表现亮眼，古16 积极开拓宴席市场，古8/古7 腰部放量，古5 享受大众价位红利。市场端，公司省内市场延续强势地位，省外全国化有序拓展，未来有望延续趋势性高增。维持“买入”评级。

延续稳定增长态势，做深做精省内市场

产品端，公司产品结构完善，各价位和省内市场基本实现全覆盖，公司增长基本盘稳定，平稳度过中秋国庆旺季，我们预计24Q1-3 古16、古8 仍保持较快增速，古7 省外市场稳步拓展；古20 高地市场培育日趋成熟，低度产品稳步放量；古5 等继续享受大众价位红利表现稳健。渠道端，公司持续加强市场终端渠道建设，创新营销形式，重点打造核心市场，开展一系列消费者培育活动，品牌影响力持续提升。市场端，公司锚定全国化+次高端战略，持续优化产品结构和客户结构，做强省内市场，提速省外市场，做精重点市场，省外以古5、古7、古20 产品矩阵为核心，稳步推进。

费用端持续优化，现金流表现亮眼，Q3 盈利能力保持稳定24Q1-3 毛利率同比+0.7pct 至79.7%（24Q3 同比-1.6pct 至77.9%）。24Q1-3销售费用率同比-2.1pct 至25.3%（24Q3 同比-5.3pct 至23.0%），费用端延续优化节奏；24Q1-3 管理费用率同比-0.3pct 至5.2%（24Q3 管理费用率同比-0.1pct 至6.1%）；24Q1-3 税金及附加率同比+1.4pct 至15.7%（24Q3同比+2.4pct 至17.2%），预计系季度间确认节奏问题影响；最终24Q1-3/Q3归母净利率同比+1.0pct/基本持平至24.9%/22.3%。24Q3 销售回款54.6 亿元，同比+24.6%；经营性净现金流13.3 亿元，同比+34.6%。24Q3 末合同负债19.4 亿元，环比-2.8 亿元，同比-13.8 亿元。

    　　盈利能力有望持续提升，维持“买入”评级

我们持续看好公司省内深耕和全国化拓展带来的增长势能，叠加结构优化、费用率缩减等因素，盈利弹性有望进一步释放。考虑到消费复苏仍需时间，我们略下调盈利预测，预计24-26 年EPS 10.90/12.62/14.53 元（前值为11.21/13.73/16.46 元），参考可比公司25 年平均16xPE 均值（Wind 一致预期），公司24-26 年净利CAGR（18%）高于可比公司均值（13%），给予公司25 年20xPE，目标价252.40 元（前值为224.20 元），“买入”。