古井贡酒(000596)：年份原浆势能延续 Q3费用率降低持续兑现

事件： 2024Q1-3 公司营业收入/ 归母净利润/ 扣非归母净利润分别为190.69/47.46/47.00 亿元（同比+19.53%/+24.49%/+25.55%）；2024Q3 公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为52.63/11.74/11.59 亿元（同比+13.36%/+13.60%/+14.52%）。

年份原浆势能延续，全国化稳步推进。2024Q3 公司营业收入/归母净利润分别为52.63/11.74 亿元（同比+13.36%/+13.60%），需求相对偏弱背景下古井贡酒Q3 收入、利润增长势能依然强劲。我们预计省内年份原浆延续放量势能，奠定公司增长基本盘，此外，公司全国化稳步推进，省外梯队市场建设成型，第一梯队已有4-5 个市场突破10 亿元，第二梯队3-5 亿元市场有一定的储备，第三梯队全部过亿，未来全国化扩张空间可期。

Q3 毛利率略有承压，规模效应持续释放费用率降低持续兑现。24Q3 公司毛利率/归母净利率分别同比-1.55/+0.05pcts 至77.87%/22.30%；销售费用率/管理费用率分别同比-5.32/-0.14pcts 至23.01%/6.07%；经营性净现金流同比+34.55%至13.34 亿元； 预收款（ 含合同负债）同比/ 环比分别-41.61%/-12.75%至19.36 亿元。我们预计，毛利率下降预计主要系公司价位相对较低的单品占比阶段性回升。销售费用率下降之下公司净利率提升幅度相对较小，主要系Q3 单季度税金及附加率同比+2.40pcts 至17.21%。

考虑到需求整体相对偏弱，我们略下调公司盈利预测，预计24-26 年公司收入分别为239.6/281.6/326.8 亿元（前值分别为247.4/295.3/347.5 亿元），归母净利润分别为55.7/69.1/83.9 亿元（前值分别为59.0/74.8/92.2 亿元），对应PE 为20.8X/16.8X/13.8X，维持“买入”评级。