中国动力(600482)：柴油机板块持续整合 毛利率提升显著

公司发布《发行可转换公司债券及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易预案》，拟通过发行可转债及支付现金的方式向中船工业集团购买其持有的中船柴油机16.5136%股权，并向不超过35 名特定投资者发行可转换公司债券募集配套资金。

柴油机板块继续深度整合，船舶动力龙头再启航。2024 年11 月8 日，公司发布《发行可转换公司债券及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易预案》，为进一步加强对柴油机业务的深度整合，促进柴油机业务高效决策，尽快补足产业链在研发和营销售后等方面短板，拟通过发行可转债及支付现金的方式向中船工业集团购买其持有的中船柴油机16.5136%股权，并向不超过35 名特定投资者发行可转换公司债券募集配套资金。本次交易完成后，中国动力持有中船柴油机68.3662%股权，中船工业集团不再持有中船柴油机股权。我们认为，整合子公司股权将促进柴油机业务高效决策，从报表端预计将增厚子公司对上市公司的利润贡献（中船柴油机24 年前三季度实现营收173.97 亿，实现净利润9.98 亿）。

24Q3 业绩实现同比增长，盈利能力提升显著。前三季度实现营收366.20 亿，同比+12.83%；实现归母净利润7.43 亿，同比+80.46%。24Q3 单季度实现营收117.59 亿（Yoy+5.59%，Qoq-12.63%），实现归母净利润2.68 亿（Yoy+114.39%，Qoq-30.87%），主要系①柴油机子公司交付订单增加，合同结算增加；主要产品如低速柴油机价格上涨。②公司船用机械销售规模有所扩大，且毛利率较高的产品订单增长，利润同比提升。盈利能力方面：24Q3单季度，销售毛利率达到14.87%，同比提升3.12pct，环比提升2.03pct。

    　　Q3 单季度三项费用率为5.89%，同比提升0.09pct，环比提升1.55pct，其中：

销售费用为0.89 亿（同比+98.49%），管理费用为6.55 亿（同比+21.23%），财务费用-0.52 亿（去年同期为-0.45 亿）。研发费用为6.19 亿（同比+26.62%）。

销售净利润率达到4.35%，同比提升2.94pct，环比下降0.09pct。资产负债表方面：24Q3 公司合同负债180.18 亿，较上年末+22.84%，主要系新签订单增加，合同预收款增加。

行业前景：船舶行业景气度确定性向上，环保新规推动双燃料机量价齐升。

短期来看，2022 年以来，新造船价持续上涨、船用钢板价格持续回落，形成利润剪刀差；长期来看，在国际船舶低碳减排政策驱动+旧船替换需求的影响下，船舶行业有望迎来长期的确定性的景气向上。而船用动力系统作为船舶运行的核心设备，有望充分受益，其中低速柴油机占远洋船舶90%以上的动力市场。克拉克森统计了每笔订单的载重吨和预计交付期，由此，我们测算了中国造船行业后续每年的交付量，24、25、26 年完工造船载重吨位（DWT）的同比增速分别为15%、7%、11%，持续增长，表明船用发动机需求持续提升。

同时，随着环保新规的收紧，LNG/甲醇/氢/氨等双燃料主机需求也将迎来爆发，双燃料主机量价齐升。公司作为国内船舶动力系统龙头，船舶行业景气度上行叠加国际份额快速提升，预计将核心受益。

竞争格局：制造端中日韩三足鼎立。目前船机设计与制造主要采取许可证授权生产模式，设计端与制造端分离。从设计端来看，主要由MAN、WinGD、　　J-Eng 三个品牌组成，负责低速机技术研究和产品设计。从制造端来看，根据中国船舶报，2022 年全球船用低速机生产制造主要集中在韩国、中国和日本三个国家，市场份额超过99%，其中，韩国低速机制造占全球市场份额为48%，中国为30%，日本为22%，欧洲市场不足1%。而根据中国动力2023 年年度报告，公司船用低速柴油机国际市场份额提高到39%，呈现快速提升态势。

盈利预测：预计公司2024/2025/2026 年归母净利润为14.20/24.52/32.38 亿元，对应估值36、21、16 倍，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：原材料价格波动，船舶行业周期上行不及预期，资产重组具有不确定性。