比亚迪(002594)：智驾平权、出海放量、纯电平台、20万上攻 2025年估值、量、利三重维度演绎龙一逻辑

公司作为当前国内乘用车市场市占率第一的车企，可选择的研究主题众多，如高端化、出口、智能化等。而本篇报告作为我们公司深度研究系列的第四篇，将主要针对2025 年当前市场关注的智能化、出海、竞争格局等问题进行探究。

市场担忧高基数下销量增速放缓及竞争加剧带来价格战预期，我们分析报表后认为公司盈利安全垫高，面对竞争游刃有余：考虑到公司2024 年销量基数高（427 万辆）以及友商24H2 起密集推出公司主要走量车型竞品，当前市场普遍担忧公司25 年量增放缓及行业格局恶化，进而导致估值承压（参考海外成熟车企丰田、通用等PE-TTM区间为5-15）。而我们认为公司今年仍处于较强产品周期内且分析公司报表后发现，公司在研发支出费用化率、固定资产折旧计提力度方面均显著高于友商，面对竞争时整体盈利安全垫较高，销量及利润基本盘稳固。

2025 年公司量、利润、PE 维度有多重边际向好逻辑支撑，我们认为智驾+出海有望催化公司新一轮主升浪；量&利维度①出口：运力方面，公司目前已有4 艘滚装船交付/下水，25 年还将交付4 艘；产能方面，24 年乌兹、泰国工厂已投产，25 年巴西、匈牙利工厂投产。量&利维度②20 万上攻：高端品牌方面，需关注腾势和方程豹新车放量；王朝海洋方面，24 年公司荣耀版降价后，王朝/海洋网在20w-30w 价格带区间基本无产品，25 年起王朝/海洋网20w-30w 价格带新车密集推出，有望量利双增。PE估值维度③智驾：公司开启“智驾平权”时代全系标配高快NOA 及以上级别智驾方案（天神之眼A、B、C）。考虑到智驾是AI 端侧最大且最接近商业化落地的应用（特斯拉北美FSD 智驾已收费跑通商业模式转变→估值重构逻辑，且马斯克给出无人监督FSD 落地时间表指引），我们认为后续具备自研智驾能力整车企业将迎来估值向上想象空间。

盈利预测：考虑公司智驾车型放量、出海边际改善及20 万以上车型密集推出，因此我们预计2024-2026 年公司整体营收分别为7126/9700/11432 亿元，同比增速分别18%/36%/18%；同时考虑到出海及20 万以上高端化对销量和利润整体均有提升作用，我们上修盈利预测，预计公司2024-2026 年整体实现归母净利润406/558/670 亿元，同比增速分别35%/37%/20%，2024-2026 年对应PE 分别为24.7/18.0/15.0，给予“买入”评级。

    　　风险提示：行业需求不及预期、上游原材料成本波动较大、海外拓展进度不及预期、智能化车型推进进度不及预期的风险，以及报告中公开资料信息滞后及更新不及时的风险。