金徽酒(603919)：2024年公司保持良好成长性

事件：金徽酒公告2024年度业绩。2024年公司实现营业收入30.2亿元，同比+18.6%；归母净利3.88亿元，同比+18%。其中，4Q24收入6.9亿元，同比+31.1%；4Q24归母净利0.55亿元，同比-2%。此外，公司在年报中表示力争2025年实现营业收入32.8亿元、净利润4.08亿元。

2024年公司保持较好成长性：2024年公司实现了较快的业绩增长，预计 2024年业绩增速将在白酒上市公司中居十前列，属十白酒板块中比较有成长性的一家公司。从4Q24业绩表现来看，营收增长加速，预计也将和行业整体节奏有所差异，部分源于2Q24的控货调整；4Q24利润同比下滑，因Q4产品结构偏低、旺季赠饮促销力度加大。2025年考虑行业压力，公司经营目标稳健。

省内份额持续提开，省外不断拓展优化：2024年公司省内收入22.3亿元，司比+16.1%；省外收人6.7亿元，同比+14.7%。省内销售增长来直于份额提升和产品结构升级，公司通过品牌塑造、用户工程，实现了市场深度掌控，继续推动份额提升，并有效推动产品结构升级。省外仍处于市场模式探索阶段，整体战略是西北市场一体化（甘青新、陕宁市场一体化），以及华东、北方市场打造样板市场。我们预计2025年省内、省外继续稳健增长，品牌引领推广，产品结构继续升级：2024年公司300元+/100-300元/100 元-产品分别实现收人5.7/14.9/8.5亿元，分别同比+41.2%/+15.4%/+4%。公司产品结构继续升级，其中300元以上（主要有金徽年份系列、金徽老窖系列）收入高速增长，这与其他区域酒企亦有所差异，因公司持续品牌引领推广，拉动了年份系列金徽28年、金徽18年强劲增长。100-300元价位段产品的销售增长源自于公司该价位段产品在甘肃、青海、新疆等地的市场份额提升。我们预计2025年公司整体产品结构继续升级，但300元以上产品增速将较2024 有所放缓。

整体盈利能力保持稳定：2024公司归母净利率12.8%，同比-0.1pct。其中毛利率同比-1.5pct，销售费用率同比-1.3pct，管理费用率同比-0.7pct。虽然公司产品结构继续提升，但赠饮促销力度加大使毛利率下降。业务推产等费用的下降使销售费用率下降。管理费用率的下降来自于职工薪酬及社保和折旧及摊销占收入比重下降。根据公司经营目标，我们预计公司2025年将略微加大促销费用投人以保障收人增长，净利率水平小幅下降。

投资建议：根据公司最新业绩和经营计划调整盈利预测，预计2025-27年EPS 分别为0.8/0.9/1.03元，2025/3/25收盘价18.98元对应P/E分别为24/21/18 倍。我们依然着好公司成长性，但自前估值水平较同板块公司略高，调整为“谨慎推荐”评级。