金河生物(002688)：受益化药业务增长及成本优化 业绩稳健提升

事件概述

公司发布2024 年年度报告，报告期内，公司实现营业收入23.71 亿元，同比上升9.04%；实现归母净利润1.00亿元，同比上升15.90%；2025Q1，公司实现营业收入6.25 亿元，同比+20.35%，实现归母净利润0.51 亿元，同比+13.23%。

    　　分析判断:

    　　化药板块量价齐升，成本优化驱动盈利修复

2024 年，公司兽用化药板块表现亮眼，实现营业收入12.34 亿元，同比增长21.47%，占总营收比重提升至52.06%。业绩增长主要得益于：1）量价齐升：金霉素使用范围扩大，市场容量提升带动销量大幅增加；海外市场需求强劲，尤其美国市场牛用金霉素及饮水剂产品销售增长突出，子公司法玛威化药业务营收同比增长33.77%。2）成本优化：主要原材料玉米价格同比下降16.31%，叠加节能降耗和工艺改进，产品生产成本持续回落。报告期内，兽用化药板块毛利率达到40.17%，同比提升7.40 个百分点。公司六期工程项目已于报告期内投产并取得GMP 证书，新增产能6 万吨（折合15%含量金霉素预混剂），用于金霉素、土霉素及其他兽用化药产品的生产，新工厂的智能化将有效降低生产成本。此外，公司金霉素预混剂获批增加靶动物绵羊羔羊，反刍市场有望带来显著增量。公司与上海交通大学签署战略合作协议，布局合成生物学应用，有望提升核心竞争力。

    　　疫苗板块稳步推进，新品研发与市场拓展并行

2024 年，兽用生物制品（疫苗）实现营业收入3.44 亿元，同比增长2.58%，占总营收比重为14.50%。尽管国内市场竞争激烈，但公司疫苗业务仍保持增长，主要得益于：1）核心产品稳健：蓝耳灭活疫苗佑蓝宝市占率保持领先，美国子公司法玛威生产的喘泰克系列疫苗在国内市场认可度不断提升，销售额实现增长，法玛威疫苗业务收入同比增长22.04%。2）新品推广与研发：布病疫苗佑布泰市场推广反馈良好，尤其安全性得到验证，已获得广大客户普遍认可，有望逐步放量。公司持续加大研发投入，猪伪狂犬病灭活疫苗取得新兽药注册证书，牛结节性皮肤病灭活疫苗通过应急评价，猪乙脑灭活疫苗等多个产品处于研发或申报阶段。公司战略布局非瘟疫苗，合作研发的灭活疫苗处于农业农村部审批中，吉林生产线通过GMP 验收。3）宠物布局加速：成立宠物事业部，在售8 款保健品和1 款狂犬疫苗，11 款产品正在申报，猫四联疫苗正在进行实验室研究。报告期内，疫苗板块毛利率为53.66%，同比下降9.04 个百分点，主要受市场竞争加剧、客户降本以及对子公司计提3976.51 万元商誉减值准备等因素影响。

    　　投资建议

公司作为金霉素行业龙头，受益于国内外市场需求增长、成本优化及价格提升，化药板块盈利能力显著修复。

六期工程投产进一步巩固规模和成本优势，反刍市场拓展打开新的增长空间。疫苗板块虽短期承压，但核心产品稳健，布病苗有望放量，研发管线丰富，宠物和非瘟布局提供长期看点。环保业务贡献稳定利润。我们看好公司化药与疫苗双轮驱动战略的推进，以及合成生物学等前瞻布局带来的长期竞争力。我们下调公司2025-2026 年营业收入36.99/44.39 亿元至28.35/30.30 亿元，新增预测2027 年营收为32.74 亿元，上调公司2025-2026 年归母净利润1.86/2.45 亿元1.97/3.26 元，新增预测2027 年归母净利润为4.23 亿元，上调公司2025-2026 年EPS0.24/0.31 元至0.26/0.42 元，新增预测公司2027 年EPS 为0.55 元，2025 年4 月25 日股价6.43元/股对应公司2025-2027 年PE 分别为25/15/12X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　原材料价格上涨的风险，汇率异常波动的风险，新产品市场开发不达预期的风险，政策扰动风险。