金河生物(002688)：化药量增成本降 25年预期依然向好

　　事件：

公司发布2024 年年报及2025 年一季报，1）2024 年，公司实现营业收入23.71 亿元，同比增长9.04%；归母净利润1.00 亿元，同比增15.90%。剔除股权激励费用和商誉减值因素影响，则归母净利润为1.57 亿元，同比增57.59%。2）2025 年一季度，公司实现营业收入6.25 亿元，同比增20.35%，归母净利为0.51 亿元，同比增13.23%。

金霉素销量增长且成本下降，推动公司业绩增长。

    　　化药量价齐升，疫苗承压

兽用化药板块：量价齐升。24 年公司化药业务收入同比增长21.74%至12.34 亿元，毛利率提升7.4 个百分点至40.17%。得益于新产能投放、应用场景增加，24 年及25 年Q1 公司兽药销量同比分别增长21%、55.55%。价格方面，2024 年上调美国、东南亚、南美等海外市场的产品售价，对公司整体业绩增长起到了较大作用。另外2024 年主力产品金霉素预混剂主要原材料玉米价格较2023 年下降了16.31%，其他辅助材料也有不同程度下降，带动生产成本下降、推升毛利率。

疫苗板块：承压下行。24 年实现收入3.44 亿元，同比增2.58%，毛利率下降9.04 个百分点至53.66%。国内疫苗市场竞争激烈，产品价格不断下降。公司对收购吉林百思万可和杭州佑本形成的商誉计提了3976.51 万元减值准备。

环保板块：平稳运行。金河环保上游来水企业运行基本正常，供水量与上年同期基本持平，产能利用率保持较高水平，公司整体运行平稳。子公司金河环保实现净利润7029 万元，同比增3.20%。

    　　新建产能释放，25 年进一步量价齐升

当前公司六期工程项目已投产，新增产能6 万吨（折合15%含量金霉素预混剂），用于生产金霉素、土霉素及其他化药产品。公司预计2025 年全年销量折合成金霉素约为10 万吨，同比增长65%左右。同时综合涨价落实、新工厂投产带来成本下降、原材料玉米涨价等因素，2025 年全年预计金霉素产品毛利率会继续提升。

    　　盈利预测及投资评级

公司是全球最大的金霉素预混剂生产企业，产品质量得到了广泛认可，产品价格一直处于上涨趋势，未来处于量价齐升的局面。我们预计公司2025 年-2027 年EPS 分别为0.3 元、0.39 元和0.47 元，公司当前股价对应25 年PE 仅21 倍。公司业绩拐点已现，维持“买入”评级。

    　　风险提示：

市场竞争加剧风险、政策波动风险、原材料价格波动风险。