固德威(688390)：海外库存压制业绩 2025Q1合同负债增长

　　事件

公司发布2024 年年报和2025 年一季报，2024 年实现营收67.38 亿元，同比-8.36%；实现归母净利润-0.62 亿元，同比-107.25%。2025Q1 实现营收18.82 亿元，同比+67.13%，环比+4.88%；实现归母净利润-0.28 亿元，同比+2.75%，环比+60.22%；扣非归母净利润为-0.63 亿元，同比-78.95%，环比+61.39%。

海外库存压力影响公司业绩

    　　公司营业收入下滑主要受海外库存影响，逆变器和电池的境外销量同期大幅下降。

2024 年公司在光伏并网逆变器业务和光伏储能逆变器业务分别实现营收22.17 亿元/4.62 亿元，分别同比-22.50%/-70.53%，毛利率分别为19.78%/49.72%，分别同比-9.65/-6.11pct，2024 年公司光伏储能逆变器和储能电池销售量同比分别-66.76%/-36.36%。2024 年公司户用系统业务实现营收30.60 亿元，同比+84.96%，户用光伏系统境内销量较大幅度增加，业务稳健发展。

    　　2025Q1 合同负债增长，海外市场有望复苏

一季度末，公司合同负债为4.41 亿元，较年初增加0.96 亿元，较2024 年同期增长27.83%，收入有望进一步较快增长；公司产品销往德国、澳大利亚、巴西、意大利、荷兰等全球多个国家和地区，2024 年全年公司逆变器销量约为59.95 万台，其中，境外逆变器销量约为30.65 万台，占比约51.13%；公司发布最新SDT G3 系列光伏逆变器，将SDT 系列产品功率段扩大至40kW，最高效率达98.7%，有望进一步拓展市场。

全球化布局持续推进，维持“买入”评级

海外贸易政策的不确定性增加，我们预计公司2025-2027 年营业收入分别为86.48/104.44/121.24 亿元，同比分别+28.35%/+20.77%/+16.08%；归母净利润分别为2.05/5.15/7.29 亿元，同比增速分别为扭亏为盈/151.55%/41.60%。EPS 分别为0.84/2.12/3.01 元，对应PE 分别为47.2/18.7/13.2 倍。公司盈利能力有望恢复，维持“买入”评级。

    　　风险提示：海外市场开拓不及预期；海外贸易政策变化风险；海外建厂进度不及预期；汇率波动风险。