中国核建(601611)：经营性业绩稳健增长 核电业务持续景气

经营性业绩实现较快增长，核电板块持续景气扩张。公司2024 年实现营收1135 亿元，YoY+3.8%；实现扣非后归母净利润19.2 亿元，YoY+12%，经营性业绩稳健增长符合预期。实现归母净利润20.6 亿元，YoY+0.1%，增速小于扣非后归母净利润，主因2024 年计入非经的诉讼及违约金赔偿同比增多1.2 亿元，以及交易性金融资产和负债产生的公允价值变动损益同比少1.6 亿元。分季度看，24Q4/25Q1 分别实现营收346/295 亿元，YoY+12.4%/+1.8%；分别实现归母净利润6.1/5.5 亿元，YoY-6.5%/-1.0%，24Q4 资产减值损失计提同比有所增多致业绩增速下滑幅度偏大。

分业务看，2024 年公司核电工程/工民建工程/其他业务分别实现营收322/693/112 亿元，YoY+35%/-8%/+23%，核电工程持续快速扩张。2024年公司新签合同1634 亿元，同比稳健增长8.5%，25Q1 公司新签合同542亿元，同比快速增长31%；截至2024 年末公司在手订单2778 亿元，是公司年度营收的2.4 倍，订单充裕保障后续盈利持续稳健。公司目标2025年新签订单1658 亿元，同增1.4%；实现收入1177 亿元，YoY+3.7%。

毛利率稳步提升，研发投入增多致费用率上升，现金流仍存压力。2024 年公司综合毛利率11.7%，YoY+0.37pct，其中核电工程/工民建工程/其他业务毛利率分别为13.4%/9.8%/17.3%，YoY-0.1/+0.3/-2.2pct，高毛利率核电业务占比提升，以及工民建业务毛利率有所提升，驱动公司整体毛利率上升。全年期间费用率7.12%，YoY+0.24pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别变动-0.01/+0.03/+0.20/+0.02pct，研发费用率上升主因公司核电等重点施工领域加大研发投入。资产及信用减值损失同比少0.7 亿元。全年归母净利率1.82%，YoY-0.07pct。经营现金流净流出33.4亿元，流出规模同比扩大30.3 亿元，现金流仍存压力。2025Q1 综合毛利率8.9%，YoY+0.4pct，费用率YoY+0.15pct（（研发投入持续增多），减值损失冲回规模同比少0.7 亿元，综合影响下归母净利率下降0.05pct 至1.87%；Q1 经营性现金流季节性净流出102 亿元，同比少流出3.8 亿元。

核电龙头持续受益行业高景气，工民建业务结构持续优化。核电方面：我国继2024 年核准11 台核电机组后，2025 年已核准10 台新机组，在“双碳”目标下，未来利用小时数高、发电稳定、碳排低的核电有望成为我国重要基荷电源，投资有望中长期保持景气。公司系我国核电工程龙头，2024年新签核电工程订单551 亿元，同增44%，截至2024 年底累计建设96台核电机组（（64 台投产+32 台在建），后续有望持续受益行业景气。工民建方面：公司持续优化业务结构，其中新能源业务2024 年新签合同额285.68 亿元，YoY+11.71%，新签合同额占工业与民用工程新签合同总额的26.38%。随着业务结构持续优化，后续工民建板块盈利能力与资产质量有望持续改善。

投资建议：我们预测公司2025-2027 年归母净利润分别为23.2/26.0/29.1亿元，同增13%/12%/12%，当前股价对应PE 分别为11.6/10.4/9.3 倍，维持“买入”评级。