东方雨虹(002271)：业绩短期承压 零售占比提升 积极拓展海外市场

公司2025 年上半年实现营业总收入135.69 亿元，同比下降-10.84%；归母净利润5.64 亿元，同比下降40.16%；扣非后归母净利润5.07 亿元，同比下降39.33%；基本EPS 为0.24 元/股，同比下降38.46%；加权平均ROE 为2.37%，同比降低1.01pct。

利润下滑幅度扩大，主业承压背景下结构调整延续。2025 年上半年，公司实现营业收入135.69 亿元，同比下降10.84%，主要受直销业务收入下滑拖累；归母净利润为5.64 亿元，同比下降40.16%，扣非归母净利润为5.07亿元，同比下降39.33%。报告期内，公司信用减值损失为-4.30 亿元，较上年同期增加0.64 亿元，对盈利形成压力；若剔除信用减值因素，归母净利润为9.94 亿元，同比下降24.07%。分渠道看，2025H1 公司零售渠道/工程渠道/直销业务分别实现收入50.59 亿元/63.47 亿元/20.36 亿元，同比-6.98%/ -5.26%/ -28.01%；零售渠道收入占比提高至37.28%，结构调整继续推进。从业务结构看，2025H1 防水卷材/涂料/砂浆粉料/工程施工分别实现营收55.13 亿元/39.46 亿元/19.96 亿元/8.49 亿元，同比变动为-8.84%/-17.11%/ -6.24%/ -32.34%，其中砂浆粉料等非防水业务收入占比进一步提升。

毛利率承压，现金流同比改善明显。2025H1 公司整体销售毛利率为25.40%，同比下降3.82pct。分产品看，防水卷材毛利率为22.60%，同比下降5.23pct，涂料毛利率为36.54%，同比下降1.04pct，砂浆粉料毛利率为26.59%，同比下降0.87pct。主业盈利能力承压的同时，产品结构优化对毛利率形成一定支撑。经营性现金流明显改善，报告期内公司经营活动产生的现金流量净额为-3.96 亿元，较上年同期的-13.28 亿元显著收窄，净流出额同比减少70.18%。现金流表现的改善主要受工程及零售回款节奏优化、直销占比下降影响。

渠道结构优化延续，零售权重稳步提升。公司持续推进销售模式由“以直销为主”向“以渠道为主”转型，2025H1 工程渠道与零售渠道收入合计达114.06 亿元，占总营收比重同比提升4.30pct 至84.06%。其中，零售渠道收入达50.59 亿元，占总营收比重为37.28%，显示出在主业承压背景下，公司渠道掌控力与终端辐射力持续增强；2025H1，民建集团实现营业收入47.48 亿元，占总营收比重为34.99%。整体渠道结构调整仍在持续推进，有助于提升盈利稳定性。

    　　国内需求结构转变阵痛期，积极开拓海外市场，维持“强烈推荐”评级。

行业层面，国内建筑防水行业集中度低、市场分散且竞争不规范，近年来随着监管加强和行业标准提升，加之下游客户对产品质量要求提高，行业集中度逐渐上升并向头部企业集中；此外随着商品房新开工和竣工下行，而城市更新、房屋修缮等存量需求持续释放，防水行业需求结构正在发生转变。公司层面，东方雨虹积极设立海外公司、推进海外投资并购，东方雨虹休斯敦生产研发物流基地项目建设持续推进；公司全资子公司香港东方雨虹投资有限公司分别收购香港建材零售企业万昌五金建材有限公司与　　香港专业建材直销公司康宝香港有限公司100%股权；公司全资子公司东方雨虹海外建设发展（上海）有限公司及东方雨虹国际贸易（上海）有限公司拟收购智利建材超市企业Construmart S.A.100%股权。公司面对行业变化，积极革新渠道和产品结构，向海外市场进军。考虑国内防水行业需求仍显较弱，公司海外收入占比尚低，我们下调盈利预测，预计公司2025-2026 年EPS 分别为0.57 元、0.72 元，对应 PE 分别为21.8 倍、17.3倍，考虑到防水行业协同反内卷，雨虹作为龙头有望受益，维持“强烈推荐”投资评级。

    　　风险提示：地产和基建投资增速大幅下滑、沥青等原材料价格大幅上涨、新业务和零售渠道拓展不及预期、应收账款坏账风险。