甘源食品(002991)：收入环比改善 利润持续承压

公司发布2025 年半年报，2025H1 实现收入9.45 亿元，同比下滑9.3%，归母净利润0.75 亿元，同比下滑55.2%；其中2025Q2 收入4.4 亿元，同比下降3.4%，归母净利润0.22 亿元，同比下降71.0%。公司短期费用投入较多，我们下调盈利预测，预计2025-2027 实现利润2.5、（-2.0）、3.0（-2.4）、4.1（-2.7）亿元，同比变化-34.3%、+21.6%、+35.7%，当前股价对应PE 分别为21.7、17.9、13.2 倍，后续看好公司传统渠道改革成效和海外收入持续放量，维持“买入”评级。

境外销售增长亮眼，综合果仁品类下滑相对较多公司2025Q2 收入4.4 亿元，同降3.4%，降幅环比一季度收窄。分产品看，2025H1综合果仁、青豆、蚕豆、瓜子仁、其他系列分别实现收入2.73、2.34、1.25、1.25、1.75 亿元，同比分别变化-19.9%、-1.6%、+2.1%、-9.5%、-11.5%，其中综合果仁和其他系列下滑较多。分区域看，2025H1 年华东、电商、西南、华中、华南、华北、境外、西北、东北分别实现收入2.85、1.53、1.22、1.10、0.92、0.73、0.44、0.30、0.22 亿元，同比分别变化+3.6%、+12.4%、-29.8%、-31.5%、+27.3%、-39.9%、+162.9%、-34.7%、-35.7%，其中境外业务实现高增。公司传统渠道持续推进改革，部分商超渠道经销转直营，2025H1 公司经销模式收入实现收入7.0 亿元，同比下降19.8%，直营及其他模式收入0.8 亿元，同比增长154.6%。

    　　2025Q2 销售费用投入，利润略低于预期

公司2025Q2 毛利率32.8%，同降1.6pct，主因渠道结构影响。公司2025Q2 销售费用率20.0%，同增6.4pct，主因公司增加品牌广告、展会费用和线上电商营销费用所致；2025Q2 管理费用率5.5%，同增1.4pct，主因薪酬福利和咨询费用增长。公司2024Q2 公司净利润0.2 亿，同降71.0%，公司发力营销投入和渠道改革，费用支出对利润影响较大。展望远期，公司在组织、产品和渠道多角度推进改革，海外业务持续发力，东南亚市场空间广阔，后续有望重回快速增长。