中顺洁柔(002511)：浆价回落叠加经营提效 25Q2扭亏为盈

　　事件：公司发布2025年半年报

公司发布2025 年中报，2025H1 实现营业收入43.3 亿元，同比增长7.67%；实现归母净利润1.5 亿元，同比增长71.44%。单季度来看，2025 年第二季度实现营业收入22.62 亿元，同比增长3.95%；实现归母净利润0.83 亿元，同比扭亏。受益于原材料价格回落，叠加公司成本管控持续完善及管理效率的提升，公司盈利能力显著增强。

生活用纸业务稳健增长，持续优化产品结构

    　　分业务来看，2025H1，公司生活用纸/个人护理及其他业务分别实现营业收入42.80 亿元/0.50 亿元，分别同比增长8.17%/下降22.75%。

2025 年上半年，公司生活用纸业务毛利率为32.42%，同比下降0.29pct。公司整体营收实现稳健增长，主要由核心生活用纸业务驱动。公司持续优化产品结构，将高端、高毛利的非传统干巾和个人护理用品定义为未来重点发展的战略品类，将不断推陈出新，优化产品结构。

原材料价格回落叠加经营管理效率提升，盈利能力明显改善2025H1 公司毛利率为32.62%，同比-0.21pct；销售/管理/研发/财务费用率为21.26%/4.52%/1.8%/0.46%，同比-0.27/-1.3/-1.67/+0.45pct；归母净利率为3.47%，同比+1.29pct。2025 年第二季度公司毛利率为34.25%，同比+2.85pct；销售/管理/研发/财务费用率为22.05%/4.96%/1.84%/0.37%，同比-0.38/-0.99/-1.58/+0.44pct；归母净利率为3.69%，同比+4.05pct。财务费用率提升主要系公司汇兑损益增加所致，毛利率和净利率提升主要系原材料价格回落、公司成本管控持续完善及管理效率提升所致。

    　　推出第四期员工持股计划，彰显发展信心

公司员工持股计划的参加对象包括董事、高级管理人员和核心员工等，考核目标为2025/2026 年净利润分别不低于3.00/4.00 亿元，彰显管理层信心。公司拟以16,000 万元（含）至21,000 万元（含）自有资金和自筹资金（含银行回购专项贷款等）通过集中竞价交易方式回购部分公司已发行的人民币普通股（A 股）股票，回购股份将用于后期实施员工持股计划或股权激励计划的股份来源。

    　　投资建议

公司通过持续的品牌建设和品质保障、步伐稳健的产能布局与渠道扩张，已成为市场上高端生活用纸的代表品牌之一，稳居生活用纸行业第一梯队。基于25H1 业绩，我们预计公司2025-2027 年营收分别为93.94/106.17/113.98 亿元（前值为87.48/93.22/98.23 亿元），分别同比增长15.3%/13.0%/7.4%；归母净利润分别为3.03/4.03/4.50 亿元（前值为2.12/2.61/3.11 亿元），分别同比增长292.4%/33.0%/11.8%。截至2025 年8 月20 日，对应EPS 分别为　　0.24/0.31/0.35 元，对应PE 分别为35.30/26.54/23.73 倍。维持“买入”评级。

    　　风险提示

纸浆价格大幅波动的风险，汇率波动风险，区域市场竞争风险，产业政策风险，安全生产风险。