海思科(002653)：研发投入增长 创新药产品持续放量

　　核心观点

2025 年上半年，公司实现营业收入20.01 亿元，同比增长18.63%；实现归属于上市公司股东净利润1.29 亿元，同比减少21.79%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1. 45亿元，同比增长90.84%，业绩符合预期。报告期内，公司产品稳定放量，思舒宁成为最大产品，创新药倍长平和思美宁纳入医保，驱动业绩增长。展望未来：（1）思舒宁、思美宁和倍长平等创新药销售持续放量；（2）思舒宁“全麻诱导”适应症的NDA已获得FDA 受理，同时，儿童适应症预计2026 年获批；（ 3）思舒静肾病瘙痒适应症预计25 年Q4 获批，骨科术后镇痛适应症预计2027 年获批；（4）HSK39297 片快速推进“阵发性睡眠性血红蛋白尿症（PNH）”Ⅲ期临床研究，HSK31858 片积极推进三项适应症的Ⅲ期临床研究。

    　　事件

    　　近日，海思科发布2025 年半年报

公司2025 年上半年实现营业收入20.01 亿元，同比增长18.63%；实现归属于上市公司股东净利润1.29 亿元，同比减少21.79%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1. 45亿元，同比增长90.84%。

    　　简评

一、业绩符合预期，新老产品持续放量

公司2025 年上半年实现营业收入20.01 亿元，同比增长18.63%；实现归属于上市公司股东净利润1. 29 亿元，同比减少21.79%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.45 亿元，同比增长90.84%， 主要系公司通过搭建完整的从药物早期发现到商业化的全流程技术体系，实现研发成果到销售成果的快速转换；通过学术营销及产品品牌建设与宣传实现新产品的快速放量以及通过渠道整合使老产品实现稳定放量。

公司充分利用国家相关政策，加速推进创新药研发进程。2025 年上半年，公司研发费用4.97 亿元，同比增长43.02%。核心产品取得较好销售业绩。环泊酚注射液（思舒宁）2025 年上半年销售收入增长迅速，在静脉麻醉药市场领域保持份额第一，在2025 年预计实现销售额约16 亿元。创新药倍长平和思美宁实现纳入医保第一年准入医院数量远超慢病国谈产品平均水平，有力推动2025 年业绩增长。环泊酚及相关麻醉产品总计销售额为7.96 亿元。同时，公司积极深化营销团队整合，加速拓展市场，推进全渠道整合，加快品牌市场渗透，实现老产品稳定放量。

二、思舒静获批上市，重点品种持续放量

    　　公司拥有覆盖麻醉镇痛、神经系统、内分泌系统等多个细分领域的产品布局，现有40 余个品种，公司的主要产品包括：

（1）环泊酚注射液（思舒宁）：公司自主研发的1 类静脉麻醉药物，2020 年12 月获批上市，适应症包括“非气管插管手术/操作中的镇静和麻醉、全麻诱导与维持、ICU 机械通气镇静”。相比丙泊酚，环泊酚在手术室外呼吸抑制率更低；手术室内低血压发生率少、BIS 曲线稳定；在ICU 领域环泊酚循环稳定，临床优势明显。

并且获得多个指南共识推荐。2021 年纳入国家医保，2023 年全部适应症纳入医保，2024 年起执行新目录。截止报告期末，思舒宁已覆盖超过2500 家医院，根据医药魔方医院数据，截止2025 年Q1，思舒宁在静脉麻醉市场份额已达22.3%，超过丙泊酚、咪达唑仑、右美托咪定、瑞马唑仑等同类产品，持续保持市场份额第一的位置。

（2）苯磺酸克利加巴林胶囊（思美宁）：第三代钙通道调节剂，2024 年5 月获批，为中国首个获批“成人糖尿病性周围神经病理性疼痛”（DPNP）适应症的1 类新药，2024 年6 月带状疱疹后神经痛（PHN）适应症亦获批。靶点亲和力和代谢稳定性优于普瑞巴林，无需滴定，起效快、使用便捷。已获三部指南推荐，未来适应症布局会拓展到整个神经病理性疼痛领域。据医药魔方医院数据，截止2025 年Q1，思美宁在口服钙离子通道调节剂市场份额同比增长0.3%，排名同比提升4 位，升至第14 位。

（3）考格列汀片（倍长平）：公司自主研发的改善成人2 型糖尿病患者的血糖的1.1 类创新药，于2 02 4年6 月获批，为全球首个双周口服超长效DPP-4i。两项Ⅲ期研究显示HbA1c 降幅最多达0.96%，与日制剂联合组疗效相当。倍长平具有“超长疗效、肝肾无忧、平稳放心”优势，提高了治疗便利性与患者依从性。据医药魔方医院数据，截止2025 年Q1，倍长平在口服降糖药市场份额同比增长0.03%，排名同比提升58 位，升至第7 1位。

（4）安瑞克芬注射液（思舒静）：公司自主研发的1 类创新药，全球首个高选择性外周κ阿片受体激动剂，2025 年5 月获批镇痛适应症。其肾病瘙痒适应症于2024 年9 月申报NDA，2024 年6 月纳入CD E 优先审　　评程序。思舒静可有效避免呼吸抑制和成瘾性等中枢相关不良反应，且可降低术后恶心、呕吐发生率；药物和受体结合力更高、选择性更强，镇痛效果好、持续时间可达8 小时；几乎不经肝脏代谢，肝功能不全、轻中度肾功能不全、老年患者无需调整剂量，药物相互作用风险低；非精麻类处方，处方便捷。国内上市后即被纳入《腹部手术围手术期疼痛管理指南（2025 版）》。

    　　三、新药研发管线布局领域广泛，持续储备丰富产品管线公司持续在多个领域布署新药研发管线，管线储备丰富。截至目前已有17 个1 类创新药进入临床阶段。

（1）麻醉镇痛领域：思舒宁（环泊酚注射液），已在国内获批3 项适应症，儿童/青少年用药补充申请正在审评中；美国“全麻诱导”适应症的NDA 已经于2025 年7 月获得FDA 受理，目前处于审评阶段。镇痛药物思舒静腹部术后镇痛适应症已于2025 年5 月获得药品注册证书，是全球首个获批用于治疗术后疼痛适应症的外周κ阿片受体激动剂；“成人维持性血液透析患者的慢性肾脏疾病相关的中度至重度瘙痒”适应症有望在2 02 5年下半年获批上市；“骨科手术术后镇痛”适应症目前已经启动Ⅲ期临床研究；“术后恶心呕吐”适应症目前也已完成EOP2（End Of Phase2Ⅱ期结束后）沟通交流；新增“用于预防化疗导致的恶心呕吐”适应症于2 02 5年7 月获得了临床试验批准通知书。苯磺酸克利加巴林胶囊（思美宁）：DPNP 与PHN 适应症2024 年已获批，中枢神经病理性疼痛Ⅲ期已经完成所有患者的入组，按计划推进中；另有HSK36357 胶囊处于临床开发中。

（2）呼吸系统药物领域：HSK31858 片：Ⅲ期（非囊性纤维化支气管扩张症）、Ⅱ期（支气管哮喘/慢性气道炎症性疾病）顺利推进中；HSK44459 片：Ⅱ期（特发性肺纤维化）已启动，“白塞病”和“特应性皮炎”均已启动Ⅱ期临床研究，“银屑病”的Ⅱ期临床研究准备中。HSK39004 治疗“慢性阻塞性肺疾病”的两个剂型（吸入混悬液和吸入粉雾剂）均已启动Ⅱ期。

（3）自身免疫领域：HSK39297 片：“阵发性睡眠性血红蛋白尿”适应症已进入Ⅲ期临床研究，“原发性IgA 肾病”Ⅱ期研究顺利推进中；HSK47388：国内获批临床（银屑病），即将启动国内临床研究，澳洲Ⅰ 期临床研究顺利推进中。

（4）代谢药物领域：糖尿病治疗药物考格列汀片（倍长平）于2024 年获得药品注册证书，是全球首个超长效双周口服降糖药物；HSK31679 片：高胆固醇血症适应症完成Ⅱ期，非酒精性脂肪性肝炎适应症Ⅱ 期临床已完成全部受试者招募，顺利推进中。

（5）肿瘤药物领域：HSK39775 片、HSK42360 片、HSK46575 片Ⅰ期临床正常推进中；晚期实体瘤药物HSK41959 片Ⅰ期临床于2025 年4 月完成首例患者入组；淋巴瘤治疗药物HSK47977 片于8 月获得临床批件。

（6）其他领域：肌营养不良症药物HSK45030 分散片于6 月30 日获得了临床试验批准通知书，目前已启动Ⅰ期临床研究。

（7）国际化进程：海外临床团队进一步加强，国际化进程稳步推进：HSK3486“全麻诱导”适应症NDA已于7 月获得FDA 的受理，正在上市审评阶段；2025 年新增自身免疫系统疾病治疗药物HSK47388 于5 月在澳洲启动了临床Ⅰ期研究，同时，其在美国的IND 申请也于2025 年7 月获得FDA 批准。

    　　报告期内批件情况：

目前处于在研的制剂项目58 个，其中创新药33 个，改良型新药3 个。主要涉及治疗领域有：电解质、酸碱平衡及营养、扩容药13 个、呼吸系统疾病及抗过敏药物11 个、抗肿瘤药物9 个、皮肤及五官科药物7 个、神经系统疾病药物6 个、肾脏/泌尿系统疾病药物3 个、镇痛药及麻醉科药物3 个、消化系统疾病药物2 个、其　　它系统4 个。报告期内，新增申报项目8 个（均为制剂），其中，生产申报2 个，临床申报6 个；取得创新药批件8 个，其中生产批件1 个、临床批件7 个。

报告期内，公司在药物开发过程中，注重技术积累和科技创新。截至2025 年6 月30 日，公司及控股子公司拥有的发明专利或专利申请包括中国1168 件，其中PCT 国际申请273 件；累计取得授权专利404 件， 其中中国授权专利228 件，海外授权专利176 件。集团及子公司共申请商标735 件，获得注册批准653 件。集团及所有子公司商标新申请4 件，获得注册批准3 件。

四、以创新驱动为核心，形成四架马车模式，实现全流程商业化模式

    公司积极探索以创新药为核心的商业模式，形成了“医学+市场+销售+准入”的四驾马车模式，通过多部门协作，实现从产品研发到上市后学术推广的全流程商业化模式，具体如下：

（1）学术营销与品牌建设：坚持专业化学术推广，围绕创新药和核心产品构建全链条营销体系。环泊酚通过大规模学术推广实现麻醉与ICU 领域快速增长；思美宁与倍长平在上市48 小时内实现全国多地首例处方，显著提升可及性。

    　　（2）全渠道营销与新零售模式：海思科布局全渠道营销，医院、零售药店、县域医疗机构、招商合作，实现100%患者可及，通过试点新零售等销售模式，实现终端布局和快速上量。

（3）产品组合与市场策略：海思科聚焦核心产品，根据市场吸引力和竞争力，定期更新产品组合战略，发挥学术引领优势，巩固核心产品的市场地位。

    　　五、企业核心竞争力分析

（1）核心技术体系与应用：公司秉持专业、专注、国际化的研发理念，已搭建覆盖药物早期发现至商业化的完整技术体系，注重早期成果的转化研究，并设立相关检测与分析平台，实现高效项目管理与研发、生产、临床的无缝衔接。公司自主研发产品的开发与生产均依托核心技术平台展开。通过化合物筛选平台、新药评价平台、血脑屏障穿透技术平台、多肽类药物技术平台、靶向蛋白降解药物技术平台，公司得以发现并筛选相关靶点的新的候选化合物，找出最佳候选药物；通过分析测试研究平台、晶型盐型筛选平台、工艺化学研究平台、制剂工艺研究平台等，公司得以对候选药物的理化性质、结构表征进行分析，并对药物的生产工艺进行开发。

同时，公司还借助 CADD/AIDD 技术，运用分子对接、分子动力学、结构生物学等方法深入研究创新药物的分子作用机制，支持多个临床前项目。

（2）科研实力和成果情况：公司高度重视科研实力的积累，并在科研奖项、重大科研项目、核心学术期刊论文发表等科研成果方面硕果累累。创新药物研发团队先后获得“四川省顶尖创新团队”、“成都市顶尖创新团队”等荣誉。公司承接多个国家级科研项目，且目前已通过内部团队或与外部合作在核心期刊发表超4 5 篇论文。2025 年3 月，公司自主研发的DPP-1 抑制剂HSK31858 的Ⅱ期临床研究成果在国际呼吸领域及危重症医学领域顶级期刊《柳叶刀·呼吸医学》（IF：38.7）上发表。2025 年5 月，公司自主研发的全球首个获批镇痛适应症的外周κ阿片受体激动剂思舒静的腹部术后镇痛III 期临床研究成果发表在《自然—通讯》（Na t u reCommunications，影响因子：15.7）之上。此外，基于思舒静的肾病瘙痒的III 期临床研究成果撰写的论文，于2025 年8 月在全球顶级综合医学期刊《英国医学杂志》（The BMJ，影响因子：42.7）正式发表。

（3）核心团队情况：目前公司已形成了管理科学、组织架构齐全的技术开发体系，研发中心已形成了以海归博士、重点院校硕、博优秀研究生为核心的国际化科研团队。公司研发中心现有人员920 余人，硕士以上占比约44%，其中新药化学部、生物团队等核心研发部门硕博比例高达62%。

（4）技术储备情况：公司已拥有具有自主知识产权的多种前沿药物技术，并形成了丰富的管线项目储备。

截至2025 年6 月30 日，除商业化阶段产品及临床研究项目外，公司有处于筛选阶段项目40 余项，涉及麻醉镇痛、肿瘤、自身免疫系统疾病、呼吸系统疾病和代谢性疾病等领域。2025 年上半年完成了4 项新分子实体的IN D申报，目前均已获批临床；此外，上半年还获得创新药物扩展适应症和新剂型临床试验批件共计4 项。

（5）创新药销售收入将成为公司业绩主力：未来五年，海思科4 个1.1 类创新药将进入快速成长期，销售贡献超60%，占比逐年提高。思舒宁巩固麻醉市场地位，拓展ICU 领域，预计2026 年儿童适应症获批，覆盖全人群，保持静脉麻醉市场份额第一。思舒静作为全球首个高选择性外周κ阿片受体激动剂，2025 年5 月获批镇痛适应症，革新现有镇痛方案；骨科术后镇痛适应症预计2027 年获批。“肾病瘙痒”适应症2024 年9 月申报NDA，6 月已纳入优先审评，预计2025 年第四季度获批，覆盖更多患者，未来五年年销售额将突破2 0 亿元，成为公司第二大单品。思美宁已获两个适应症，第三个适应症“中枢病理性神经痛”预计2027 年获批，2029 年销售额有望超10 亿元。倍长平作为全球首个双周口服超长效DPP-4 抑制剂，受益于人口老龄化及糖尿病年轻化，同类产品集采后市场空间扩大，凭借品牌推广提升渗透率，2029 年销售额有望突破10 亿元。

    　　六、财务分析：毛利率提升，研发投入加大

    　　2025 年上半年，公司医药行业销售毛利率为73.15%，同比增长1.02pct。从具体费用情况来看：

（1）销售费用：2025 年上半年，公司销售费用72.74 亿元，同比增长23.20%，部分原因是两款新药上市初期市场活动增加、销售团队扩建及薪酬上涨。

    　　（2）管理费用：2025 年上半年，公司管理费用1.96 亿元，同比增长4.08%。

（3）财务费用：2025 年上半年，公司财务费用0.49 亿元，同比减少21.15%。

（4）研发费用：2025 年上半年，公司研发费用4.97 亿元，同比增长43.02%，部分原因是研发项目（ 肿瘤等领域）快速增长及早期研发（含生物药）投入加大。

    　　七、公司未来发展展望

2025 年下半年，公司将继续增加研发投入，依托新建立的大分子平台开展生物药研究，涵盖单抗/双抗/多抗、ADC 等。公司全年的营销工作将围绕创新药的商业化、学术营销、全渠道销售等多方面展开，公司预计2 02 5年下半年4 款创新药实现销售增长，创新药销售占比争取达到50%。公司注射剂产品HSK21542 注射液（ 用于“肾病瘙痒”适应症）预计于25 年下半年获批、环泊酚注射液（用于“儿科用药”适应症）预计于20 26 年获得生产批件。2025 年度计划实现7 个创新药分子首次IND 申报，以及8-10 项适应症拓展和新剂型的IN D 申报，涉及肿瘤、自身免疫和镇痛等领域，并且将继续扩充产品线，计划完成新项目立项5-10 个。

（1）麻醉镇痛领域：公司首个拥有自主知识产权的静脉麻醉1 类创新药环泊酚注射液（思舒宁）， 国内方面，将继续推进儿科适应症的注册性临床研究；美国方面，“全麻诱导”适应症NDA 申请已于7 月获得FDA的受理，公司将紧密配合FDA，推进上市审评进程。苯磺酸克利加巴林胶囊（思美宁）将按照计划继续推进“中枢神经病理性疼痛”适应症的Ⅲ期临床研究；HSK21542 注射液（思舒静）“成人维持性血液透析患者的慢性肾脏疾病相关的中度至重度瘙痒”适应症预计将在2025 年下半年获批上市，同时，公司将继续推进包括“骨科手术术后镇痛”在内的适应症拓展Ⅲ期临床研究。

（2）代谢性疾病领域：HSK31679 片将继续推进“非酒精性脂肪性肝炎”适应症的Ⅱ期临床研究，潜在预估2025 年年内完成Ⅱ期临床，2026 年进行数据读出并推进III 期。

（3）自身免疫系统疾病领域：HSK39297 片下半年将继续快速推进“阵发性睡眠性血红蛋白尿症（P NH ）”适应症的Ⅲ期临床研究，若推进顺利，潜在预估年底前提交NDA，同步推进“原发性IgA 肾病”适应症的Ⅱ期临床研究并开展与CDE 的EOP2 沟通交流；HSK47388 片在澳洲已经启动Ⅰ期临床研究，在美国和国内也均已获得临床批件，后续将根据公司策略积极推进项目在海内外的各项临床研究；HSK44459 片针对自身免疫系统疾病的相关适应症，如“白塞病”、“特应性皮炎”和“银屑病”等，将继续推进临床Ⅱ期研究（4）肿瘤领域：2025 年下半年将继续推进HSK39775 片、HSK42360 片、HSK46575 和HSK4195 9 片的Ⅰ期临床研究，对于新增的HSK47977 片项目，也将启动I 期临床研究。

（5）呼吸疾病治疗领域：HSK31858 片将积极推进“非囊性纤维化支气管扩张症”适应症的Ⅲ期临床研究，并同步推进“支气管哮喘”和“慢性气道炎症性疾病”两项适应症的Ⅲ期临床研究，潜在预估2026 年完成I I I 期临床并推进NDA 申请；HSK44459 片将快速推进“特发性肺纤维化”适应症的Ⅱ期临床研究；HSK390 0 4 也将　　加速推进两种不同剂型的Ⅱ期临床研究。HL231 吸入溶液Ⅲ期临床研究已经完成全部受试者入组，将在继续推进临床研究的同时开展与CDE 的PNDA 沟通交流。

    　　（6）其他领域：公司将继续推进“肌营养不良症”治疗药物HSK45030 分散片的Ⅰ期临床研究。

    　　八、盈利预测及估值

我们假设（1）公司创新药环泊酚注射液（思舒宁）、甲磺酸多拉司琼注射液（立必复?）继续放量；（ 2）公司仿制药销量在自营模式下平稳销售；（3）公司新上市药物苯磺酸克利加巴林胶囊（思美宁）、考格列汀片（倍长平）快速放量；由此预计公司2025、2026、2027 年营业收入分别为44.54、54.39、66.59 亿元，对应增速分别为19.70%、22.12%、22.42%。归母净利润分别为4.92、6.34、8.01 亿元，对应增速分别为24. 36 %、28.95%、26.37%，给予“买入”评级。