中国平安(601318)：资负经营稳健 分红回报提升

　　本报告导读：

    　　25H1 集团归母净利润-8.8%，归母OPAT+3.7%，中期股息+2.2%,彰显韧性.寿险NBV较快增长，产险 COR改善，净投资收益率承压而综合投资收益率提升。

    　　投资要点：

维持增持” 评级，上调目标价至69.60元/股，对应 25年 P/EV为0.8 倍。25H1 集团归母净利润-8.8%，我们预计主要为投资收益承压、平安好医生并表及可转债重估影响导致。集团归母OPAT+3.7%，其中寿险+2.5%，我们预计主要得益于CSM 稳定贡献；产险+1.0%，我们预计主要得益于承保利润改善。归母净资产较年初+1.7%（若还原293 亿股息影响则为+4.8%）。集团内含价值较年初+5.5%.中期股息0.95 元/股，同比+2.2%，彰显韧性。考虑投资端仍然面临压力，调整2025-2027 年EPS 为6.63（7.03，-5.7%）/6.91（7.35，-6.0%）/7.45（7.57，-1.6%）元。公司持续推动资负匹配改善下预计价值稳健增长，上调目标价69.60 元/股，对应25 年P/EV 为0.8 倍。

NBV 增长提速，多元渠道贡献提升：25H1 公司NBV 同比39.8%（可比口径），预计主要得益于预定利率调降及报行合一带来价值率同比+8.8pt 至26.1%，而用来计算新业务价值的首年保费同比-7.2%，其中Q2 单季+12.3%。分渠道看，代理人渠道NBV 同比+17.0%，人均NBV 同比+21.6%；非个险渠道NBV 贡献提升至35.5%，其中银保渠道同比+168.6%，我们预计主要得益于积极拓展银行渠道合作。

产险COR 改善，资产配置稳健。1）25H1 产险保费同比7.1%，其中车险同比3.6%，非车险同比13.8%；COR 同比优化2.6pt 至95.2%，我们预计得益于优化业务结构带来赔付率压降（同比-1.4pt）及强化报行合一带来费用率改善（同比-1.2pt）。2）25H1 非年化净投资收益率1.8%（同比-0.2pt），预计主要为长端利率及信用利差下行以及同期高基数影响；非年化综合投资收益率3.1%（同比+0.3pt），预计得益于OCI 权益资产收益改善。公司股票资产中TPL/OCI 占比分别为35%/65%，债券资产中政府债占比79%，我们预计稳健的资产配置利好缓解利润表波动，推动资产负债匹配。

    　　催化剂：资本市场改善超预期。